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一、資產(chǎn)支持票據(jù)概述

資產(chǎn)支持票據(jù)(Asset-BackedNote，簡稱ABN)，是指非金融企業(yè)以融資為目的，采用結(jié)構(gòu)化的方式、通過發(fā)行載體發(fā)行的、由基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為收益支持的、按約定以還本付息等方式支付收益的證券化融資工具。發(fā)行載體可以為特定目的信托、特定目的公司或交易商協(xié)會認(rèn)可的其他特定目的載體，也可以為發(fā)起機(jī)構(gòu)自身。(一)資產(chǎn)支持票據(jù)政策支持情況近年來ABN越來越受到監(jiān)管政策的鼓勵和支持，2016年12月交易商協(xié)會的《非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引(修訂稿)》，相關(guān)規(guī)定較原政策有了較大改變，具體變動如表1所示：此次指引修訂立足于“資產(chǎn)支持”的產(chǎn)品特性，解決了傳統(tǒng)模式ABN無法實(shí)現(xiàn)真正資產(chǎn)出表的問題，ABN的發(fā)行條件也進(jìn)行了大幅放開，使得ABN的發(fā)行選擇更加靈活，ABN發(fā)行量隨之出現(xiàn)持續(xù)快速增長，2018年發(fā)行金額合計(jì)達(dá)到1256.98億元，同比大幅增長114.89%，ABN進(jìn)入了快速發(fā)展的上升期。(二)資產(chǎn)支持票據(jù)優(yōu)點(diǎn)1.較銀行貸款的優(yōu)點(diǎn)。一是ABN為表外融資，不額外增加公司負(fù)債，增強(qiáng)了資產(chǎn)的流動性，拓寬了融資渠道，降低了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；二是發(fā)行利率隨行就市，規(guī)避了銀行對紅色區(qū)域融資的政策限制，與銀行貸款相比更具競爭力。2.較公司債等債券的優(yōu)點(diǎn)。一是ABN根據(jù)客戶需求確定融資期限和規(guī)模，融資規(guī)模由基礎(chǔ)資產(chǎn)的預(yù)期現(xiàn)金流決定，不受企業(yè)40%凈資產(chǎn)限制，企業(yè)發(fā)行ABN的同時(shí)不影響公司債券的發(fā)行額度；二是在符合法律法規(guī)及國家產(chǎn)業(yè)政策要求的情況下，企業(yè)可自主決定資金用途，募集資金使用用途可以更加靈活。

二、新能源項(xiàng)目ABN需求分析

(一)棄風(fēng)棄光限電制約以及投資紅色預(yù)警區(qū)域限制較為嚴(yán)重，市場資金投放受國家調(diào)控政策影響很大；2.在融資方式方面，目前新能源發(fā)電項(xiàng)目融資方式多為銀行貸款等傳統(tǒng)融資方式，受國家政策影響，處于國家新能源產(chǎn)業(yè)限制區(qū)域的多數(shù)項(xiàng)目銀行貸款申請已無法獲批或資金成本較高；3.在資產(chǎn)構(gòu)成方面，新能源項(xiàng)目每年產(chǎn)生的電費(fèi)應(yīng)收款金額較大，且未來流入預(yù)期確定的標(biāo)桿電費(fèi)和已納入補(bǔ)貼目錄的補(bǔ)貼電費(fèi)金額可觀，發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品金額基數(shù)較大。(二)新能源項(xiàng)目ABN需求分析。1.部分處于紅色區(qū)域的項(xiàng)目通過銀行貸款等傳統(tǒng)融資方式獲取成本低廉的信貸資金已越來越困難，探索國家政策支持、利率市場化的ABN融資方式勢在必行；2.新能源項(xiàng)目投資大、項(xiàng)目投資回收期長、資金占用較大，經(jīng)營管理本身存在優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)報(bào)表的需求，ABN作為國家近幾年積極鼓勵的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，可以在解決資金問題的同時(shí)改善新能源公司的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)；3.發(fā)行ABN產(chǎn)品可將基礎(chǔ)資產(chǎn)與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)隔離，通過優(yōu)化設(shè)計(jì)可使企業(yè)獲得更高信用評級，為后續(xù)新能源項(xiàng)目進(jìn)一步在公開市場融資打下基礎(chǔ)。

三、電力上網(wǎng)收益權(quán)ABN實(shí)施路徑探究

(一)主要實(shí)施路徑。1.確定基礎(chǔ)資產(chǎn)ABN是以基礎(chǔ)資產(chǎn)為依托的融資工具，可納入ABN基礎(chǔ)資產(chǎn)需滿足兩個(gè)基本條件：一是發(fā)行人需對基礎(chǔ)資產(chǎn)擁有真實(shí)、合法、完整的所有權(quán)，基礎(chǔ)資產(chǎn)不得附帶質(zhì)押、擔(dān)保等任何權(quán)利限制；二是基礎(chǔ)資產(chǎn)歷史現(xiàn)金流獨(dú)立、穩(wěn)定且可持續(xù)，未來產(chǎn)生現(xiàn)金流入時(shí)間、金額相對明確、穩(wěn)定且可持續(xù)，相應(yīng)權(quán)益可合法轉(zhuǎn)讓。集團(tuán)公司新能源電力上網(wǎng)收益權(quán)主要分三類：一是標(biāo)桿電費(fèi)收費(fèi)權(quán)，該部分各項(xiàng)目按月與電網(wǎng)公司進(jìn)行結(jié)算，現(xiàn)金流入穩(wěn)定、確定性強(qiáng)，為最優(yōu)質(zhì)的基礎(chǔ)資產(chǎn)；二是已納入補(bǔ)貼目錄、未收到的補(bǔ)貼電費(fèi)收費(fèi)權(quán)，該部分雖具體回收時(shí)間無法精確預(yù)測，但未來資金流入確定性強(qiáng)，同樣可以納入打包基礎(chǔ)資產(chǎn)；三是未納入補(bǔ)貼目錄的電費(fèi)補(bǔ)貼款，該部分由于目前還無正式文件確認(rèn)公司對該收費(fèi)權(quán)權(quán)益所屬，具體能否納入基礎(chǔ)資產(chǎn)還需結(jié)合發(fā)行審批時(shí)的溝通情況，以及公司對融資成本要求的綜合考量。2.確定發(fā)行主體及增信方式ABN產(chǎn)品發(fā)行需進(jìn)行債項(xiàng)評級，債項(xiàng)評級的高低對ABN發(fā)行成本有著決定性影響，債項(xiàng)評級的高低主要影響因素有發(fā)行人主體評級情況、提供增信公司的主體評級、基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量，對于發(fā)行人主體評級不高的公司來說，可采取的增信手段主要有三個(gè)：一是主體評級優(yōu)秀的公司進(jìn)行擔(dān)?；蛱峁┎铑~支付承諾；二是超額現(xiàn)金覆蓋，即ABN產(chǎn)品發(fā)行金額以基礎(chǔ)資產(chǎn)融資期限內(nèi)預(yù)期現(xiàn)金總流入除以覆蓋倍數(shù)(目前為1.2-1.3)為上限；三是對產(chǎn)品進(jìn)行優(yōu)先級/次級分層(對電力上網(wǎng)收益權(quán)不適用，適用于基礎(chǔ)資產(chǎn)中有不良資產(chǎn)的情況，比如車貸、房貸等)。對于集團(tuán)化運(yùn)作新能源電費(fèi)收費(fèi)權(quán)ABN產(chǎn)品來說，可選擇的發(fā)行人有集團(tuán)公司以及各個(gè)新能源項(xiàng)目公司，按照目前市場情況，債項(xiàng)評級AAA、5年期產(chǎn)品加權(quán)成本可在5%以內(nèi)，債項(xiàng)評級AA+、5年期產(chǎn)品加權(quán)成本可在5%-6%之間，債項(xiàng)評級AA、5年期產(chǎn)品加權(quán)成本預(yù)計(jì)在6%以上。具體發(fā)行主體及增信方式的選擇需發(fā)行時(shí)結(jié)合用款需求、市場情況以及公司對融資成本的要求進(jìn)行綜合考量。3.設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)ABN產(chǎn)品的發(fā)行、存續(xù)主要參與者有發(fā)行人、發(fā)行載體管理機(jī)構(gòu)、承銷商、資金保管銀行、上海清算所等，產(chǎn)品的運(yùn)轉(zhuǎn)需設(shè)計(jì)合理交易機(jī)構(gòu)，目前市場較為普遍的交易機(jī)構(gòu)如圖1所示：具體結(jié)構(gòu)需發(fā)行時(shí)會同各服務(wù)機(jī)構(gòu)結(jié)合集團(tuán)公司新能源項(xiàng)目自身特點(diǎn)、用款需求、市場情況等因素綜合考慮，設(shè)計(jì)適合自身的交易結(jié)構(gòu)。4.確定發(fā)行金額及融資期限ABN發(fā)行金額以基礎(chǔ)資產(chǎn)融資期限內(nèi)預(yù)期現(xiàn)金總流入除以覆蓋倍數(shù)為上限，發(fā)行前需根據(jù)集團(tuán)用款需求，綜合考慮市場投資者對ABN產(chǎn)品投資配置偏好，確定發(fā)行金額及融資期限。(二)ABN發(fā)行周期。ABN產(chǎn)品發(fā)行過程中需聘請專業(yè)中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行評估、管理等工作，其中承銷商服務(wù)中介費(fèi)用較高，一般在發(fā)行金額0.3%左右，產(chǎn)品發(fā)行周期一般在3個(gè)月-6個(gè)月之間。(三)新能源電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)ABN發(fā)行難點(diǎn)。1.新能源企業(yè)主體評級不高目前電力上網(wǎng)收益權(quán)ABN可選發(fā)行人中，除集團(tuán)公司外，其余主體評級均不高，如若以新能源企業(yè)為發(fā)行主體、集團(tuán)公司不提供擔(dān)?；虿铑~補(bǔ)足，產(chǎn)品發(fā)行成本預(yù)計(jì)偏高。2.部分電費(fèi)收費(fèi)權(quán)已質(zhì)押一般而言，新能源企業(yè)在項(xiàng)目運(yùn)營投入前，會通過固定資產(chǎn)貸款形式籌集建設(shè)期資金，作為融資條件多已將電費(fèi)收費(fèi)權(quán)進(jìn)行質(zhì)押，導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)受到權(quán)利限制，暫時(shí)不具備辦理ABN的條件，需借款還款完成并辦理解壓后才可納入基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行ABN融資。四、總結(jié)綜上所述，新能源企業(yè)進(jìn)行電力上網(wǎng)收益權(quán)資產(chǎn)證券化融資既能夠充分利用新能源項(xiàng)目自身資產(chǎn)解決建設(shè)資金需求問題，同時(shí)也能夠優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、為新能源產(chǎn)業(yè)后續(xù)在公開市場融資打下基礎(chǔ)，是目前新能源企業(yè)急需拓展的融資新渠道。

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作者:冀海濤 孟欣菲 單位:魯能集團(tuán)有限公司