導(dǎo)語：論金融開放效應(yīng)差異的發(fā)展視角一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

一、發(fā)展中國(guó)家金融發(fā)展現(xiàn)狀

目前來看，發(fā)展中國(guó)家國(guó)內(nèi)金融發(fā)展有三方面不足：一是金融發(fā)展程度低，金融深度明顯不夠。以世界銀行公布的各國(guó)金融發(fā)展數(shù)據(jù)為例（Becketal.，2010），1980年到2007年30年間，高收入國(guó)家私人信貸占GDP的比重從50%左右上升到接近120%，而中低收入國(guó)家私人信貸占GDP比重徘徊在40%左右，特別是低收入國(guó)家始終低于20%。單從2007年數(shù)據(jù)來看，中低收入國(guó)家所有反映金融發(fā)展的指標(biāo)都不理想，這些國(guó)家居民傾向于持有大量現(xiàn)金，銀行存款、流動(dòng)負(fù)債和私人信貸等金融資產(chǎn)占GDP比例也較低（見圖1）。二是金融結(jié)構(gòu)不盡合理，直接融資市場(chǎng)發(fā)展滯后。發(fā)展中國(guó)家的金融體系明顯依賴間接融資，比如中低收入國(guó)家金融市場(chǎng)交易規(guī)模占GDP比重顯著低于中等以上收入國(guó)家（見圖1），其中股票市場(chǎng)規(guī)模雖有所擴(kuò)大，但交易額和市場(chǎng)深度相對(duì)成熟市場(chǎng)有較大差距，特別是私人債券市場(chǎng)發(fā)展最為落后，只有個(gè)別發(fā)展中國(guó)家擁有私人債券市場(chǎng)，而且平均市場(chǎng)規(guī)模不到整個(gè)間接融資市場(chǎng)的10％。圖1金融體系規(guī)模指標(biāo)（按國(guó)家收入分組，2007）來源：Becketal.(2010)。三是金融效率較低。從世界銀行對(duì)各國(guó)商業(yè)銀行運(yùn)營(yíng)效率分析結(jié)果來看（見表2），發(fā)展中國(guó)家商業(yè)銀行平均存貸款利差比高收入國(guó)家商業(yè)銀行高出225個(gè)基點(diǎn)，而經(jīng)費(fèi)支出和利潤(rùn)率則達(dá)到高收入國(guó)家商業(yè)銀行的兩倍，這充分反映了發(fā)展中國(guó)家銀行體系缺乏競(jìng)爭(zhēng)，銀行效率低下的現(xiàn)狀。表1衡量銀行部門效率的指標(biāo)來源：世界銀行（2010，根據(jù)Bankscope數(shù)據(jù)計(jì)算得出）。

二、金融發(fā)展對(duì)開放增長(zhǎng)效應(yīng)的影響

金融開放背景下，一國(guó)較好的金融發(fā)展水平能更快的促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。Koseetal.(2008)甚至認(rèn)為金融發(fā)展是決定一國(guó)金融開放能否獲得經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和穩(wěn)定收益的關(guān)鍵因素，即一個(gè)國(guó)家金融部門越發(fā)達(dá)，通過直接或間接渠道獲得的增長(zhǎng)收益越大，并且抵御金融風(fēng)險(xiǎn)的能力也越強(qiáng)。許多實(shí)證研究印證了金融發(fā)展和金融開放的交互作用對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響。O’Donnell(2001)發(fā)現(xiàn)只有金融發(fā)展程度高的國(guó)家能從金融開放中獲得更多收益，具體而言，金融開放能熨平OECD國(guó)家的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，而加劇非OECD國(guó)家的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。Edwards(2001)分析了資本賬戶開放對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和全要素生產(chǎn)率的影響，其使用Quinn開放指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)當(dāng)控制其他可能影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的因素后，只有金融發(fā)展達(dá)到一定門檻水平的國(guó)家，金融開放才能顯著促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。Bekaertetal.（2006）認(rèn)為通過獲得必要的國(guó)際資本，金融開放能熨平國(guó)內(nèi)消費(fèi)的波動(dòng)，調(diào)節(jié)東道國(guó)的投資，促進(jìn)生產(chǎn)專業(yè)化，但國(guó)內(nèi)金融發(fā)展水平對(duì)金融開放上述作用具有門檻效應(yīng)。金融發(fā)展也能提高證券資本流入帶來的增長(zhǎng)效應(yīng)。Bekaert，HarveyandLundblad(2005)和Hammel(2006)發(fā)現(xiàn)證券市場(chǎng)開放后，金融發(fā)展（以私人信貸占股票總市值和股市融資量為變量）程度越高的國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也更快。借鑒Klein（2005），我國(guó)學(xué)者張鵬、孟憲強(qiáng)（2011）把金融發(fā)展變量加入到包含物質(zhì)資本和人力資本的擴(kuò)展索洛—斯旺模型，發(fā)現(xiàn)相對(duì)于證券市場(chǎng)封閉的情形，證券市場(chǎng)開放模型預(yù)測(cè)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度明顯更高。GuptaandYuan(2008)使用行業(yè)級(jí)的數(shù)據(jù)分析也驗(yàn)證這一觀點(diǎn)，他們認(rèn)為原因可能是金融相對(duì)發(fā)達(dá)的國(guó)家實(shí)施金融開放會(huì)減少進(jìn)一步金融約束并鼓勵(lì)新公司的創(chuàng)建。Alfaroetal.(2006)認(rèn)為良好的金融條件能吸引更多的外商投資，并且對(duì)金融業(yè)比較發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)體而言，F(xiàn)DI流入具有更強(qiáng)的增長(zhǎng)效應(yīng)，實(shí)證結(jié)果表明：金融發(fā)達(dá)國(guó)家的FDI流入對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的貢獻(xiàn)是對(duì)金融欠發(fā)達(dá)國(guó)家的兩倍。鐘娟、張慶亮（2010）運(yùn)用我國(guó)數(shù)據(jù)和非線性模型估計(jì)了金融發(fā)展對(duì)FDI溢出效應(yīng)的門檻值：M2占GDP比重達(dá)到130%或貸款余額占GDP比重超過106%。理論分析來看，金融發(fā)展對(duì)金融開放增長(zhǎng)效應(yīng)的作用體現(xiàn)在多個(gè)方面：東道國(guó)發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)和金融部門能更好利用外來資本，充分吸收流入資本溢出效應(yīng)，降低開放后經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)，及吸引更多國(guó)際資本流入。首先，本國(guó)金融發(fā)展對(duì)提高發(fā)展中國(guó)家吸收運(yùn)用外來資本效率具有重要作用。如果本國(guó)金融體系效率低下，則外國(guó)資本將難以被高效配置到國(guó)內(nèi)項(xiàng)目，特別是那些資本密集、投資周期長(zhǎng)和回收期長(zhǎng)的項(xiàng)目，從而阻礙發(fā)展中國(guó)家使用外資的能力（Prasad，RajanandSubramanian，2007）。而通過及時(shí)滿足企業(yè)融資需求和較高的融資效率，金融發(fā)展將有助于提高國(guó)際資本帶來的人力資本、產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)和技術(shù)創(chuàng)新等溢出效應(yīng)。以占發(fā)展中國(guó)家資本流入比例最大的FDI資本為例，當(dāng)國(guó)內(nèi)人學(xué)習(xí)能力達(dá)到一定水平后，他們可利用外資技術(shù)建立新的企業(yè)，但設(shè)立新企業(yè)需要通過國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)融資，金融市場(chǎng)效率越高則融資成本越低，國(guó)內(nèi)人建立企業(yè)的可能性越高，從而獲得FDI溢出效果更顯著。王永齊（2006）通過建立一個(gè)包含外資生產(chǎn)部門和國(guó)內(nèi)生產(chǎn)部門的模型說明了這一點(diǎn)。另外，F(xiàn)DI溢出前后鏈接效應(yīng)也需要較高的金融發(fā)展環(huán)境。金融發(fā)展水平高的國(guó)家，F(xiàn)DI企業(yè)與本土企業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈接往往更加緊密，甚至能通過金融市場(chǎng)資本運(yùn)營(yíng)達(dá)到內(nèi)外資資本集中的效果，因此金融發(fā)展會(huì)通過產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)進(jìn)一步擴(kuò)大FDI技術(shù)溢出（Alfaroetal，2004）。其次，金融市場(chǎng)的發(fā)展有助于提高金融開放的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定效應(yīng)。金融開放可通過跨國(guó)資產(chǎn)組合實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)多樣化，達(dá)到在資本輸出國(guó)和輸入國(guó)之間分散風(fēng)險(xiǎn)、撫平增長(zhǎng)波動(dòng)的目的，而發(fā)達(dá)的國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)能提供安全性和流動(dòng)性更高的金融產(chǎn)品，從而進(jìn)一步提高金融開放的風(fēng)險(xiǎn)分散能力。我國(guó)學(xué)者張玉鵬、王茜（2011）運(yùn)用Aghion(2004)的模型分析了里昂惕夫經(jīng)濟(jì)體的情況，他們認(rèn)為金融開放對(duì)金融發(fā)達(dá)國(guó)家起到了穩(wěn)定器作用，將能平滑經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期波動(dòng)，使經(jīng)濟(jì)體達(dá)到更高的穩(wěn)態(tài)均衡。而對(duì)金融欠發(fā)達(dá)國(guó)家，資本流入雖能提高最終穩(wěn)態(tài)均衡的產(chǎn)出，但價(jià)格效應(yīng)的影響將引發(fā)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的長(zhǎng)期波動(dòng)。最后，國(guó)內(nèi)金融發(fā)展水平對(duì)資本流入規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)有重要影響。通常來講，一國(guó)金融部門越發(fā)達(dá)，金融開放后流入的國(guó)際資本也更多。一是如果發(fā)展中國(guó)家金融部門發(fā)展充分且富有效率，則國(guó)內(nèi)生產(chǎn)率提高和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，將鼓勵(lì)資本投資和增加消費(fèi)支出，吸引更多資本流入。與之相反，在金融系統(tǒng)低效率的條件下，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)不能提供高安全性和流動(dòng)性的金融產(chǎn)品，居民收入增長(zhǎng)往往帶來儲(chǔ)蓄率上升，并引發(fā)過剩儲(chǔ)蓄流向發(fā)達(dá)國(guó)家的高質(zhì)量金融資產(chǎn)，形成資本的外流現(xiàn)象。二是金融發(fā)展程度較低等自身缺陷往往與一國(guó)經(jīng)濟(jì)的高不確定性相關(guān)，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)資本凈收益沒有明顯優(yōu)勢(shì)，難以對(duì)國(guó)際資本產(chǎn)生很強(qiáng)吸引力，降低了國(guó)際資本流入的規(guī)模。三是發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)能提供充分的投資機(jī)會(huì)吸引更多的股權(quán)資本流入。Laneetal.(2001)研究表明，國(guó)內(nèi)股市發(fā)展能吸引更多國(guó)外投資者參與投資，因此發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)外負(fù)債中股權(quán)債務(wù)的比例與股市總市值正相關(guān)，IMF（2006)把這歸功于發(fā)達(dá)國(guó)家完善的金融市場(chǎng)，豐富的金融工具和活躍的金融創(chuàng)新。IMF(2007)根據(jù)1977年至2006年30個(gè)國(guó)家的結(jié)果估計(jì)，一國(guó)資本流入量與該國(guó)的股票市場(chǎng)流動(dòng)性具有明顯相關(guān)關(guān)系，平均而言，股票市場(chǎng)流動(dòng)性相對(duì)GDP增加1%則流入資本占GDP比重將提高0.15%。

三、金融發(fā)展對(duì)開放風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)的影響

發(fā)展中國(guó)家的金融危機(jī)不僅向我們展示了金融開放的高昂成本，同時(shí)表明一個(gè)高效、成熟和發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)在發(fā)展中國(guó)家金融開放過程中對(duì)避免金融危機(jī)發(fā)生具有重要作用（Ishiietal.，2002）。第一，直觀來看金融業(yè)發(fā)展本身與宏觀經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定有直接聯(lián)系，金融體系不發(fā)達(dá)將大大降低金融系統(tǒng)抗風(fēng)險(xiǎn)的能力，也是引發(fā)與金融開放有關(guān)金融風(fēng)險(xiǎn)的重要因素。當(dāng)本國(guó)體系較為弱小時(shí)，開放國(guó)內(nèi)金融部門會(huì)產(chǎn)生較大金融風(fēng)險(xiǎn)。外資機(jī)構(gòu)進(jìn)入后通常采取“摘櫻桃”（CherryPicking）競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略，搶奪盈利性高的市場(chǎng)和財(cái)務(wù)狀況好的客戶，這將對(duì)東道國(guó)金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生較大沖擊，面對(duì)嚴(yán)峻的競(jìng)爭(zhēng)壓力，本國(guó)銀行往往采取提供高風(fēng)險(xiǎn)貸款等過度冒險(xiǎn)行為，從而嚴(yán)重惡化本國(guó)銀行業(yè)貸款質(zhì)量，引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)，這也是1994年墨西哥金融危機(jī)和1997年亞洲危機(jī)爆發(fā)的重要原因。金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不合理也是金融開放的重要風(fēng)險(xiǎn)隱患。發(fā)展中國(guó)家金融體系往往以間接融資為主，股票、債券等直接融資規(guī)模較小，開放后流入的大部分外國(guó)資本會(huì)直接或間接進(jìn)入銀行體系，相應(yīng)增加銀行可貸資金，如果銀行自身風(fēng)險(xiǎn)管理能力有限及金融監(jiān)管落后，將導(dǎo)致貸款迅速增長(zhǎng)，外匯風(fēng)險(xiǎn)和可能惡化的貸款組合將導(dǎo)致銀行脆弱性急劇增加，一旦銀行體系問題暴露，金融風(fēng)險(xiǎn)無法分散，金融危機(jī)將不可避免出現(xiàn)。第二，開放后，本國(guó)金融業(yè)落后與資本外流、流入資本結(jié)構(gòu)不合理等隱患有重要關(guān)聯(lián)(AghionandBanerjee，2005；CaballeroandKrishnamurthy，2001)。著名學(xué)者M(jìn)ishkin（2006）認(rèn)為在金融市場(chǎng)落后的情況下實(shí)施金融開放不僅不能獲得更多外部資金，反倒會(huì)導(dǎo)致本國(guó)資金大幅外逃。在資本賬戶放松管制的情況下，企業(yè)和居民可跨境配置資產(chǎn)，如果國(guó)內(nèi)金融系統(tǒng)運(yùn)營(yíng)不佳，資金就會(huì)流向相對(duì)穩(wěn)健的外國(guó)金融市場(chǎng)，若流出過大，會(huì)造成本幣大幅貶值，具有外債的企業(yè)和個(gè)人負(fù)擔(dān)因此大幅加重，甚至出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)。在流入資本結(jié)構(gòu)方面，金融發(fā)展水平低下會(huì)阻礙FDI和證券投資流入，導(dǎo)致債務(wù)資本流入比例過高，一般而言，F(xiàn)DI和外國(guó)證券投資比債務(wù)資本的穩(wěn)定性更強(qiáng)，因此，金融發(fā)展水平較低國(guó)家開放金融市場(chǎng)可能面臨更多的脆弱性問題。第三，金融監(jiān)管不力會(huì)導(dǎo)致金融開放效應(yīng)大打折扣，并伴隨銀行和貨幣危機(jī)的高發(fā)。目前，人們已經(jīng)普遍接受一國(guó)在金融開放之前需要加強(qiáng)和完善金融監(jiān)管的觀點(diǎn)。開放情況下，在負(fù)債方面，金融機(jī)構(gòu)可能向國(guó)際資本市場(chǎng)過度舉債，而在資產(chǎn)方面，它們可能為風(fēng)險(xiǎn)過高的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)提供融資，特別是那些政府提供明確或隱性擔(dān)保的項(xiàng)目，這些將導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債表問題，例如債務(wù)資產(chǎn)幣種、期限和風(fēng)險(xiǎn)種類的不匹配。此外，由于實(shí)體部門和金融部門之間廣泛的聯(lián)系，政府和企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表脆弱性最終會(huì)影響到金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)健運(yùn)行(KaminskyandReinhart，1999；Arteta，EichengreenandWyplosz，2003)。Gopinath(2004)運(yùn)用一個(gè)小型開放經(jīng)濟(jì)模型分析表明，如果東道國(guó)銀行體系監(jiān)管質(zhì)量及透明度都較差，則外國(guó)資本將面臨嚴(yán)重的信息問題，當(dāng)突然中斷大型金融危機(jī)與銀行危機(jī)發(fā)生時(shí)，東道國(guó)遭受資本大幅外流及投資規(guī)?？焖傧陆档母怕蕦⒎浅８?。2008年金融危機(jī)中，東歐國(guó)家就因?yàn)殚_放程度高、本國(guó)金融監(jiān)管效率低下而深受資本大幅外逃之苦。

四、有關(guān)啟示

綜上而言，金融發(fā)展對(duì)最優(yōu)化金融開放綜合效益具有重要意義，發(fā)展中國(guó)家應(yīng)在本國(guó)金融發(fā)展達(dá)到一定水平時(shí)再逐步實(shí)施金融開放，以便較好促進(jìn)本國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，同時(shí)降低開放對(duì)金融體系穩(wěn)定的負(fù)面沖擊。目前，我國(guó)金融開放已進(jìn)入資本賬戶開放和資本市場(chǎng)開放的關(guān)鍵階段，在提升國(guó)內(nèi)的金融發(fā)展水平方面需要做好以下三方面的工作：一是完善國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)體系。積極發(fā)展國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)，大力發(fā)展間接融資體系，特別是債券市場(chǎng)發(fā)展，培養(yǎng)市場(chǎng)化的企業(yè)和居民投融資渠道。二是著力提升金融效率。加快推進(jìn)利率市場(chǎng)化，加大金融領(lǐng)域?qū)Ρ緡?guó)私人資本開放，培育和扶持新型金融機(jī)構(gòu)，鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，形成功能完善的金融產(chǎn)品體系，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。三是加強(qiáng)和改善金融監(jiān)管。加強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理，建立完善宏觀審慎監(jiān)管體系和金融安全網(wǎng)，強(qiáng)化金融監(jiān)管之間的協(xié)調(diào)配合。

本文作者：鄧敏藍(lán)發(fā)欽工作單位：華東師范大學(xué)