導(dǎo)語(yǔ)：信用評(píng)級(jí)監(jiān)管依賴(lài)法律分析一文來(lái)源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀(guān)點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢(xún)客服老師，歡迎參考。

摘要：信用評(píng)級(jí)是發(fā)行人、投資者和金融機(jī)構(gòu)評(píng)估信用風(fēng)險(xiǎn)和遵守監(jiān)管要求的第一站，是進(jìn)入資本市場(chǎng)的先決條件，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在金融市場(chǎng)具有巨大的影響力和權(quán)力。通過(guò)對(duì)美國(guó)信用評(píng)級(jí)產(chǎn)業(yè)發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行考察，從信用評(píng)級(jí)的市場(chǎng)價(jià)值、認(rèn)證功能和公共部門(mén)形成監(jiān)管依賴(lài)等方面分析監(jiān)管依賴(lài)的成因，分析由此導(dǎo)致的消極后果，梳理美國(guó)各聯(lián)邦機(jī)構(gòu)對(duì)《多德-弗蘭克法案》中針對(duì)消除信用評(píng)級(jí)監(jiān)管依賴(lài)的第939A節(jié)的實(shí)施情況，分析其改革進(jìn)程中面臨的困境，建議正確認(rèn)識(shí)信用評(píng)級(jí)的市場(chǎng)價(jià)值，弱化對(duì)信用評(píng)級(jí)的監(jiān)管依賴(lài)，進(jìn)一步完善信用評(píng)級(jí)的法律制度。

關(guān)鍵詞：信用評(píng)級(jí)；監(jiān)管依賴(lài)；監(jiān)管困境；法律

一、美國(guó)信用評(píng)級(jí)產(chǎn)業(yè)發(fā)展?fàn)顩r

信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是金融市場(chǎng)的重要組成部分，其業(yè)務(wù)包括對(duì)企業(yè)、市政和主權(quán)政府等借款人的信用風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估。信用評(píng)級(jí)服務(wù)可以追溯至19世紀(jì)初期，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾（Standard&Poor's）出版了《普爾手冊(cè)》，對(duì)關(guān)于鐵路債券的商業(yè)信息進(jìn)行了匯編和分析，被視為信用評(píng)級(jí)的起源。至20世紀(jì)初，華爾街金融分析師約翰•穆迪（JohnMoody）注意到商業(yè)機(jī)構(gòu)出售的報(bào)告中所包含的信息和數(shù)據(jù)過(guò)于復(fù)雜，投資者難以理解，因此他在1909年了《鐵路投資分析》，通過(guò)提供易于理解的簡(jiǎn)單字母符號(hào)來(lái)表達(dá)綜合的信用質(zhì)量信息，為信用評(píng)級(jí)行業(yè)帶來(lái)革命性變革。穆迪投資者服務(wù)公司（Moody's）成立于1914年，并于1922年創(chuàng)建了第一個(gè)評(píng)級(jí)部門(mén)。經(jīng)過(guò)近百年的發(fā)展，標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆迪和惠譽(yù)已成為全球評(píng)級(jí)市場(chǎng)中市場(chǎng)份額最大的三大信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。2008年金融危機(jī)后，美國(guó)進(jìn)行了司法改革，重新制定了進(jìn)入評(píng)級(jí)市場(chǎng)的具體注冊(cè)要求，試圖以此加強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)，這使信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的數(shù)量有所增加。例如，在歐盟，根據(jù)2009年公布的《歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法規(guī)》的登記和認(rèn)證制度，在歐洲注冊(cè)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)有30多家。在美國(guó)，符合國(guó)家認(rèn)可的統(tǒng)計(jì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)（CreditRatingAgenciesandNationallyRecognizedStatisticalRatingOrganizations，簡(jiǎn)稱(chēng)NRSROs）資質(zhì)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)有10家。盡管如此，目前信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)仍然是一個(gè)高度集中的市場(chǎng)，維持著其固有的寡頭壟斷結(jié)構(gòu)，標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆迪和惠譽(yù)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)者。盡管三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)都在全球范圍內(nèi)開(kāi)展業(yè)務(wù)，但這三家公司的總部都設(shè)在美國(guó)，被視為美國(guó)公司。它們提供各類(lèi)型的信用評(píng)級(jí)服務(wù)，服務(wù)主體包括企業(yè)、主權(quán)政府和各類(lèi)型的結(jié)構(gòu)性融資產(chǎn)品。其他信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)規(guī)模和業(yè)務(wù)量相對(duì)較小，業(yè)務(wù)主要集中于本土特定部門(mén)。

二、監(jiān)管依賴(lài)的成因

（一）信用評(píng)級(jí)的市場(chǎng)價(jià)值。1.信息服務(wù)和監(jiān)控服務(wù)的價(jià)值信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)占據(jù)了金融市場(chǎng)的中心位置，可以幫助投資者和市場(chǎng)參與者衡量各種債務(wù)工具的信用質(zhì)量。從本質(zhì)上講，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的主要角色是信息中介，有助于協(xié)調(diào)投資者和發(fā)行人之間的信息不對(duì)稱(chēng)，通過(guò)信用評(píng)級(jí)中體現(xiàn)的信用風(fēng)險(xiǎn)分析，緩解逆向選擇問(wèn)題。發(fā)行人和投資者均受益于信息提供服務(wù)：投資者可以獲得更多交易對(duì)手的信用質(zhì)量信息，并降低自己獲取信息所需的成本；發(fā)行人如果獲得較高評(píng)級(jí)，可以更容易進(jìn)入資本市場(chǎng)獲得融資。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)作為中立的第三方，擁有足夠的資源進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)分析，提供信息服務(wù)，有助于避免投資者可能面臨的高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)以及交易成本。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信息服務(wù)功能奠定了其在金融市場(chǎng)中的中心地位，被稱(chēng)為金融市場(chǎng)的“看門(mén)人”。此外，作為“看門(mén)人”，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)還提供事后監(jiān)控服務(wù)，這有助于控制借款人在獲得融資后可能產(chǎn)生的道德風(fēng)險(xiǎn)。如果借款人將獲得的融資投資于風(fēng)險(xiǎn)較高的項(xiàng)目，一旦項(xiàng)目失敗，就可能會(huì)危及債務(wù)償還。貸款人可以在合同中對(duì)資金使用施加限制并在違約情況下強(qiáng)制執(zhí)行，但成本太高。通過(guò)信用評(píng)級(jí)的更新，以及評(píng)級(jí)展望和觀(guān)察清單提供的監(jiān)測(cè)服務(wù)，可以監(jiān)控發(fā)行人的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)以控制他們的信譽(yù)水平與其初期獲得的良好評(píng)級(jí)保持一致。同樣，發(fā)行人和投資者均受益于這種監(jiān)管服務(wù)：為避免被降級(jí)，發(fā)行人面臨維持信用質(zhì)量水平的壓力；投資者節(jié)省追蹤成本，無(wú)需承擔(dān)監(jiān)控壓力。更為重要的，由于降級(jí)是發(fā)行人信用質(zhì)量下降的信號(hào)，可以幫助投資者評(píng)估引發(fā)債務(wù)重組的可能性，負(fù)面展望和信用觀(guān)察公告也可以激勵(lì)發(fā)行人提高其信譽(yù)度。2.私營(yíng)部門(mén)對(duì)信用評(píng)級(jí)的價(jià)值肯定信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提供的信息和監(jiān)測(cè)服務(wù)被視為金融市場(chǎng)中有價(jià)值的信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方式在私營(yíng)部門(mén)中被廣泛使用。美國(guó)證券交易委員會(huì)（SecuritiesandExchangeCommission，簡(jiǎn)稱(chēng)SEC）統(tǒng)計(jì)了信用評(píng)級(jí)的主要用戶(hù)，主要包括共同基金、養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)公司等買(mǎi)方公司。它們根據(jù)特定信用評(píng)級(jí)閾值確定投資政策，或按照各種監(jiān)管要求使用信用評(píng)級(jí)。賣(mài)方公司也是信用評(píng)級(jí)的用戶(hù)，它們主動(dòng)征求信用評(píng)級(jí)以便發(fā)行短期或長(zhǎng)期金融產(chǎn)品，使用信用評(píng)級(jí)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，通過(guò)評(píng)級(jí)咨詢(xún)小組提供的服務(wù)協(xié)助客戶(hù)選擇合適的產(chǎn)品。此外，在民事合同中使用信用評(píng)級(jí)的情況也較為普遍，許多金融合約中都包括評(píng)級(jí)觸發(fā)條款，貸款人或投資者可以在降級(jí)的情況下加速清償。私營(yíng)部門(mén)對(duì)信用評(píng)級(jí)的廣泛使用提升了信用評(píng)級(jí)在金融市場(chǎng)中的重要性。（二）認(rèn)證功能和公共部門(mén)的監(jiān)管依賴(lài)。根據(jù)“監(jiān)管執(zhí)照”理論，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的認(rèn)證功能使信用評(píng)級(jí)成為公共部門(mén)監(jiān)管金融市場(chǎng)的工具，投資級(jí)信用評(píng)級(jí)成為進(jìn)入資本市場(chǎng)的“許可證”①。公共部門(mén)和信用評(píng)級(jí)之間形成了一種隱性的委托關(guān)系，監(jiān)管機(jī)構(gòu)缺乏相應(yīng)的能力和必要的資源分析信用風(fēng)險(xiǎn)信息，因此，在法律中規(guī)定以信用評(píng)級(jí)為參考，將監(jiān)管任務(wù)下放或轉(zhuǎn)移給評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)［1］。從20世紀(jì)30年代初開(kāi)始，美國(guó)銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)開(kāi)始對(duì)銀行持有的債券進(jìn)行評(píng)級(jí)，以評(píng)級(jí)為投資決策基礎(chǔ)。1936年，信用評(píng)級(jí)被納入金融審慎監(jiān)管，銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)決定，銀行只能持有“投資級(jí)”債券，但投資等級(jí)的劃分和標(biāo)準(zhǔn)是由評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提出和設(shè)立的，而非監(jiān)管機(jī)構(gòu)。因此，由于監(jiān)管依賴(lài)評(píng)級(jí)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不再僅僅是債券市場(chǎng)中的信息提供者，而是銀行審慎監(jiān)管體系的組成部分。在20世紀(jì)40至50年代期間，信用評(píng)級(jí)被監(jiān)管機(jī)構(gòu)納入對(duì)保險(xiǎn)公司的審慎監(jiān)管。70年代，美國(guó)勞工部在對(duì)養(yǎng)老基金的審慎監(jiān)管中，同樣將評(píng)級(jí)的使用納入其監(jiān)管制度。SEC在1975年創(chuàng)建了NRSROs，設(shè)立了市場(chǎng)準(zhǔn)入門(mén)檻，指定標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆迪和惠譽(yù)為國(guó)家認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，這一狀態(tài)維持至2000年，使三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在美國(guó)債券市場(chǎng)以及新興的歐洲債券市場(chǎng)中獲得了明顯優(yōu)勢(shì)，也造就了其后信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)的寡頭壟斷結(jié)構(gòu)的局面。顯然，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)信用評(píng)級(jí)的依賴(lài)意味著監(jiān)管機(jī)構(gòu)將信用評(píng)級(jí)視為可幫助其實(shí)現(xiàn)金融監(jiān)管目標(biāo)、限制風(fēng)險(xiǎn)和提高金融市場(chǎng)效率的工具。鑒于以上分析，在金融立法中對(duì)信用評(píng)級(jí)的大量參考是過(guò)度依賴(lài)外部信用評(píng)級(jí)產(chǎn)生的主要原因，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)身份使人們對(duì)信用評(píng)級(jí)在立法和監(jiān)管框架中的作用產(chǎn)生了誤解，這種誤解導(dǎo)致市場(chǎng)參與者在進(jìn)行盡職調(diào)查和信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估時(shí)過(guò)度依賴(lài)信用評(píng)級(jí)。

三、監(jiān)管依賴(lài)導(dǎo)致的消極后果

信用評(píng)級(jí)的正面價(jià)值是市場(chǎng)參與者和監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)信用評(píng)級(jí)形成依賴(lài)的原因，但信用評(píng)級(jí)本身并非不存在缺陷。歷史上數(shù)次發(fā)生的評(píng)級(jí)失敗事件表明，信用評(píng)級(jí)的準(zhǔn)確性、透明度和公正性均存在一定問(wèn)題。因此，如果對(duì)其依賴(lài)程度過(guò)高，形成機(jī)械性或盲目依賴(lài)時(shí)，就是一種過(guò)度依賴(lài)，會(huì)產(chǎn)生消極后果。1997年的亞洲金融危機(jī)、2001年安然公司的破產(chǎn)事件等都與評(píng)級(jí)失敗相關(guān)，信用評(píng)級(jí)的順周期性問(wèn)題開(kāi)始受到關(guān)注。在亞洲金融危機(jī)中，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)先是沒(méi)有及時(shí)下調(diào)主權(quán)評(píng)級(jí)，后來(lái)又過(guò)度下調(diào)評(píng)級(jí)，使危機(jī)進(jìn)一步加劇。在美國(guó)能源公司安然破產(chǎn)事件中，信用評(píng)級(jí)公司甚至在破產(chǎn)前一天仍然維持著該公司良好的信用評(píng)級(jí)。在2007年美國(guó)次貸危機(jī)中，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)低估了復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性融資產(chǎn)品的信用風(fēng)險(xiǎn)，尤其是住房抵押貸款支持的債務(wù)抵押債券（mortgage-backedcollateralizeddebtobligations,簡(jiǎn)稱(chēng)CDOs）的風(fēng)險(xiǎn)。世界各地的投資者都盲目依賴(lài)這些打包證券的3A評(píng)級(jí)，在并不了解其中隱含的信用風(fēng)險(xiǎn)的情況下進(jìn)行購(gòu)買(mǎi)。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)同樣未能及時(shí)下調(diào)此類(lèi)證券的評(píng)級(jí)，也未能正確識(shí)別這些復(fù)雜產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)程度。對(duì)于次級(jí)貸款的巨額增長(zhǎng)，以及全球金融危機(jī)的強(qiáng)度和地理范圍的擴(kuò)大，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)負(fù)有不可推卸的責(zé)任。此外，與安然事件類(lèi)似，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在2008年雷曼兄弟公司倒閉前的一個(gè)月仍然將其評(píng)為A級(jí)。美國(guó)次貸危機(jī)迅速蔓延至全球，并引發(fā)了2008年歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)，其中，主權(quán)評(píng)級(jí)使得信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)成為歐洲政治爭(zhēng)論的焦點(diǎn)。歐洲政客指責(zé)美國(guó)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)未能預(yù)測(cè)危機(jī)，其后又過(guò)快下調(diào)歐元區(qū)國(guó)家的主權(quán)評(píng)級(jí)，使危機(jī)進(jìn)一步加深［2］。順周期的加劇和“羊群效應(yīng)”使評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)備受譴責(zé)，在危機(jī)時(shí)期引發(fā)信貸緊縮，并使已經(jīng)陷入困境的歐洲國(guó)家產(chǎn)生嚴(yán)重的流動(dòng)性問(wèn)題。評(píng)級(jí)下調(diào)的時(shí)間是關(guān)注的焦點(diǎn)之一，例如在希臘救援計(jì)劃之前下調(diào)評(píng)級(jí)使談判者面臨更大的壓力。此外，對(duì)葡萄牙、意大利、希臘和西班牙的評(píng)級(jí)下調(diào)導(dǎo)致政府債券的利率大幅上升，反過(guò)來(lái)又進(jìn)一步加劇了歐洲債務(wù)危機(jī)。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)近年來(lái)頻發(fā)的評(píng)級(jí)失敗，很大程度上是導(dǎo)致目前金融市場(chǎng)諸多問(wèn)題的重要源頭，這些機(jī)構(gòu)明顯低估了某些復(fù)雜金融工具的發(fā)行人無(wú)法償還債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在歷次評(píng)級(jí)失敗中暴露出了信用評(píng)級(jí)存在的一系列問(wèn)題：對(duì)結(jié)構(gòu)性融資產(chǎn)品的虛高評(píng)級(jí)、評(píng)級(jí)方法和模型的缺陷以及順周期性和滯后性等，這些缺陷使評(píng)級(jí)部門(mén)受到嚴(yán)格審查。金融危機(jī)之后，對(duì)信用評(píng)級(jí)的監(jiān)管依賴(lài)開(kāi)始廣受質(zhì)疑，監(jiān)管當(dāng)局開(kāi)始重新審視信用評(píng)級(jí)和立法之間的關(guān)系。危機(jī)事件從根本上改變了監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)信用評(píng)級(jí)的態(tài)度，評(píng)級(jí)的監(jiān)管使用被重新定性為信用評(píng)級(jí)在立法和監(jiān)管框架中的“硬件化”。信用評(píng)級(jí)下調(diào)本身傳遞的就是負(fù)面信息，會(huì)對(duì)投資者的決策產(chǎn)生影響，特別是在按照法定要求參考信用評(píng)級(jí)的背景下，評(píng)級(jí)下調(diào)可能會(huì)產(chǎn)生“懸崖效應(yīng)”，引發(fā)大量金融產(chǎn)品拋售，并可能產(chǎn)生“羊群效應(yīng)”，引發(fā)其他市場(chǎng)參與者做出同樣的非理性行為。市場(chǎng)參與者必須按照法規(guī)和監(jiān)管要求，使用信用評(píng)級(jí)確定投資是否符合條件，在評(píng)級(jí)下調(diào)時(shí)，投資者行為同質(zhì)化的程度越高，影響金融穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)就越大。在歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)中，由于溢出效應(yīng)，流動(dòng)性問(wèn)題進(jìn)一步加劇，并最終影響全球?qū)用娴慕鹑诜€(wěn)定。因此，過(guò)度依賴(lài)信用評(píng)級(jí)會(huì)產(chǎn)生一系列負(fù)面影響，信用評(píng)級(jí)在立法和監(jiān)管框架中的法定使用使風(fēng)險(xiǎn)被進(jìn)一步放大。然而，由于金融市場(chǎng)與公共部門(mén)對(duì)信用評(píng)級(jí)長(zhǎng)期以來(lái)形成的監(jiān)管依賴(lài)，大型信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)已經(jīng)成為該領(lǐng)域的認(rèn)知權(quán)威，這種在公眾間形成的專(zhuān)業(yè)性形象和政府對(duì)其賦權(quán)的結(jié)合，推動(dòng)了監(jiān)管依賴(lài)的進(jìn)一步加深。對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)分析資源的持續(xù)依賴(lài)導(dǎo)致監(jiān)管機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)參與者在信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方面與專(zhuān)業(yè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的差距逐漸增大，演化成為一種結(jié)構(gòu)性依賴(lài)。因?yàn)楸O(jiān)管機(jī)構(gòu)和投資者對(duì)維持或建立自身風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估能力的忽視，致使市場(chǎng)迄今為止沒(méi)有發(fā)展出任何可完美替代信用評(píng)級(jí)的分析資源。隨著時(shí)間的推移，監(jiān)管依賴(lài)開(kāi)始產(chǎn)生黏性，退出監(jiān)管依賴(lài)的成本也會(huì)越來(lái)越高。

四、美國(guó)去監(jiān)管依賴(lài)的改革與困境

2008年金融危機(jī)和其后的歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)凸顯了信用評(píng)級(jí)下調(diào)的系統(tǒng)性相關(guān)性，與降級(jí)相關(guān)的“懸崖效應(yīng)”和群體行為可能會(huì)威脅到全球?qū)用娴慕鹑诜€(wěn)定。當(dāng)投資者和市場(chǎng)參與者將外部信用評(píng)級(jí)認(rèn)定為評(píng)估信用的唯一基準(zhǔn)時(shí)，金融危機(jī)因這種過(guò)度依賴(lài)現(xiàn)象而進(jìn)一步惡化。危機(jī)后，在關(guān)于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是非的辯論中，過(guò)度依賴(lài)的風(fēng)險(xiǎn)受到了各國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的關(guān)注。在危機(jī)驅(qū)動(dòng)下，美國(guó)于2010年頒布了《多德-弗蘭克華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法》（Dodd-FrankWallStreetReformandConsumerProtectionAct，以下簡(jiǎn)稱(chēng)《多德-弗蘭克法案》），該法案幾乎涉及美國(guó)金融體系的每一個(gè)方面，其中也包括對(duì)評(píng)級(jí)行業(yè)進(jìn)行監(jiān)管的相關(guān)規(guī)定。適用于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的條款（Sec.931-Sec.939）主要包括兩個(gè)部分的內(nèi)容：第一部分要求聯(lián)邦金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)審查監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)評(píng)級(jí)的依賴(lài)程度，并在可行的情況下撤回對(duì)評(píng)級(jí)的引用，并制定實(shí)現(xiàn)審慎監(jiān)管目標(biāo)的替代方法。第二部分?jǐn)U大了SEC對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管權(quán)力，要求SEC加強(qiáng)審查NRSROs潛在的利益沖突問(wèn)題，提高信用評(píng)級(jí)的透明度。SEC制定了相應(yīng)的執(zhí)行程序，包括對(duì)NRSROs進(jìn)行年度檢查，要求每個(gè)NRSROs提交年度報(bào)告；設(shè)立信用評(píng)級(jí)辦公室，關(guān)于NRSROs活動(dòng)及其年度考核的年度報(bào)告；如果在檢查中發(fā)現(xiàn)嚴(yán)重問(wèn)題，該機(jī)構(gòu)可以征收罰款并禁止NRSROs特定的評(píng)級(jí)類(lèi)別，直到問(wèn)題解決。從本質(zhì)上講，新監(jiān)管規(guī)則是結(jié)果導(dǎo)向性的，《多德-弗蘭克法案》沒(méi)有任何直接影響評(píng)級(jí)過(guò)程的監(jiān)管規(guī)定，其中解決過(guò)度依賴(lài)問(wèn)題的條款是第939A節(jié)。（一）《多德-弗蘭克法案》第939A節(jié)及實(shí)施情況。第939A節(jié)標(biāo)題為“對(duì)評(píng)級(jí)依賴(lài)的審查”，規(guī)定美國(guó)聯(lián)邦機(jī)構(gòu)需要審查其法規(guī)中對(duì)信用評(píng)級(jí)的引用，然后刪除這些參考，并使用其他信譽(yù)標(biāo)準(zhǔn)予以替代［3］。這條規(guī)定的內(nèi)容非常具有革命性，似乎直接終結(jié)了美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)與信用評(píng)級(jí)之間的關(guān)系。第939A節(jié)規(guī)定必須刪除目前的評(píng)級(jí)參考，這意味著公共部門(mén)與信用評(píng)級(jí)之間的聯(lián)系被打破了，目的是在未來(lái)的法規(guī)中排除信用評(píng)級(jí)。顯然，美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)希望通過(guò)消除信用評(píng)級(jí)參考來(lái)解決過(guò)度依賴(lài)問(wèn)題。關(guān)于《多德-弗蘭克法案》第939A節(jié)在美國(guó)實(shí)施的進(jìn)展情況，可以通過(guò)分析以下機(jī)構(gòu)對(duì)其自身規(guī)則的修訂逐一進(jìn)行考察：商品期貨交易委員會(huì)（CommodityFutureTradingCommission，簡(jiǎn)稱(chēng)CFTC）、貨幣監(jiān)理署（OfficeoftheComptrolleroftheCurrency，簡(jiǎn)稱(chēng)OCC）、國(guó)家信用聯(lián)盟管理局（NationalCreditUnionAdministration，簡(jiǎn)稱(chēng)NCUA）、聯(lián)邦住房金融局（FederalHousingFinanceAgency，簡(jiǎn)稱(chēng)FHFA）和SEC。1.CFTC的法規(guī)適用于期貨傭金商、衍生品清算組織和商品基金經(jīng)理，其中有兩組法規(guī)與第939A節(jié)相關(guān)：一是使用信用評(píng)級(jí)限制委員會(huì)注冊(cè)人投資或客戶(hù)資金存款的法規(guī)；二是要求披露信用評(píng)級(jí)以描述投資特征的法規(guī)，相關(guān)規(guī)定均可視為以評(píng)級(jí)為基礎(chǔ)的監(jiān)管規(guī)則。按照第939A節(jié)的要求，CFTC刪除了對(duì)信用評(píng)級(jí)參考，使用“信譽(yù)”替代NRSROs評(píng)級(jí)，但并未提出替代方案，信用評(píng)級(jí)仍然可以作為投資決策時(shí)考慮的因素之一［4］。2.OCC于2012年6月了新規(guī)則，自2013年1月起生效。在法規(guī)修訂之前，NRSROs給出的投資等級(jí)是購(gòu)買(mǎi)證券的條件。OCC在新規(guī)則中重新定義了投資級(jí)債券，即發(fā)行人有足夠的能力在資產(chǎn)有效期內(nèi)履行擔(dān)保項(xiàng)下的財(cái)務(wù)承諾。由于不再以NRSROs的評(píng)級(jí)作為參考，認(rèn)定發(fā)行人是否有足夠資金履行其財(cái)務(wù)承諾的任務(wù)移交給了國(guó)家銀行和聯(lián)邦儲(chǔ)蓄協(xié)會(huì)，由其進(jìn)行適當(dāng)?shù)谋M職調(diào)查。取消信用評(píng)級(jí)參考的目的是加強(qiáng)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估能力，從而減少過(guò)度依賴(lài)外部信用評(píng)級(jí)的可能性。CFTC只是簡(jiǎn)單刪除信用評(píng)級(jí)引用，與之相比，OCC的方法更具體，用新的投資等級(jí)定義取代信用評(píng)級(jí)，并讓國(guó)家銀行和聯(lián)邦儲(chǔ)蓄部門(mén)負(fù)責(zé)實(shí)施。但OCC也沒(méi)有提供任何具體的指導(dǎo)意見(jiàn)，僅指出了可能的替代方案，確定特定證券是否應(yīng)被視為適當(dāng)?shù)耐顿Y，可以進(jìn)行公司內(nèi)部系統(tǒng)分析或第三方盡職調(diào)查［5］。3.NCUA針對(duì)信用聯(lián)盟過(guò)度依賴(lài)NRSROs評(píng)級(jí)的指導(dǎo)意見(jiàn)，建議信用聯(lián)盟考慮信用評(píng)級(jí)的幾種替代方案：信用利差、證券相關(guān)研究、內(nèi)部或外部信用評(píng)估、違約統(tǒng)計(jì)以及各種市場(chǎng)數(shù)據(jù)。信用評(píng)級(jí)可用于補(bǔ)充N(xiāo)CUA的分析，但不應(yīng)作為確定投資是否合規(guī)的唯一依據(jù)。盡管沒(méi)有明確提及信用評(píng)級(jí)，但間接提及可以將其作為外部信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。與OCC類(lèi)似，NCUA也建立了新的基于還款能力和違約風(fēng)險(xiǎn)的定義，但該標(biāo)準(zhǔn)旨在促進(jìn)相關(guān)金融機(jī)構(gòu)在信用分析方面擁有更多的自主權(quán)［6］。4.遵守第939A節(jié)的規(guī)定，OCC和NCUA所做的工作起到了示范性作用，成為了其他聯(lián)邦機(jī)構(gòu)制定標(biāo)準(zhǔn)的參考。2011年1月，F(xiàn)HFA根據(jù)SEC的要求公布：刪除信用評(píng)級(jí)參考，并用新標(biāo)準(zhǔn)“投資質(zhì)量”替代NRSROs認(rèn)證的“投資級(jí)”的提案［7］。FHFA還建議修改相關(guān)投資法規(guī)，由銀行確定投資質(zhì)量狀況，要求銀行評(píng)估本金和利息的償還風(fēng)險(xiǎn)。與NCUA的方法類(lèi)似，這種評(píng)估要考慮各種因素和相關(guān)市場(chǎng)數(shù)據(jù)。值得注意的是，信用評(píng)級(jí)不再是唯一基準(zhǔn)，但仍然是一個(gè)需要考慮的因素，新標(biāo)準(zhǔn)將加強(qiáng)銀行的內(nèi)部信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和管理實(shí)踐。5.SEC對(duì)消除監(jiān)管規(guī)則對(duì)評(píng)級(jí)的依賴(lài)的改革集中體現(xiàn)在修訂《證券交易法》下的凈資本規(guī)則等內(nèi)容，不再將信用評(píng)級(jí)應(yīng)用于經(jīng)紀(jì)交易商的凈資本計(jì)算，經(jīng)紀(jì)商需要自行制定評(píng)估信用風(fēng)險(xiǎn)的政策和程序。評(píng)估中要考慮的因素和NCUA確立的標(biāo)準(zhǔn)基本相同，包括信用利差、債券相關(guān)研究、內(nèi)部或外部信用風(fēng)險(xiǎn)、違約統(tǒng)計(jì)、內(nèi)部指數(shù)及不同資產(chǎn)類(lèi)別的市場(chǎng)數(shù)據(jù)等。替代外部信用評(píng)級(jí)的信譽(yù)標(biāo)準(zhǔn)主要評(píng)估流動(dòng)性是否充裕，以及發(fā)行人是否具備相應(yīng)財(cái)務(wù)能力以履行證券抵押回購(gòu)協(xié)議中的義務(wù)。同時(shí)規(guī)定董事會(huì)在分析信用質(zhì)量和流動(dòng)性時(shí)，可以考慮第三方的評(píng)估結(jié)果，包括NRSROs評(píng)級(jí)。如果使用NRSROs評(píng)級(jí)，也不能盲目依賴(lài)，必須評(píng)估每個(gè)NRSROs評(píng)級(jí)的質(zhì)量。可見(jiàn)，外部信用評(píng)級(jí)雖然不再是排他性的信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估工具，但并沒(méi)有消失，仍然可以在一定條件下參考使用。此外，根據(jù)《多德-弗蘭克法案》第939A節(jié)的規(guī)定，一些監(jiān)管機(jī)構(gòu)不僅取消了對(duì)NRSROs評(píng)級(jí)的參考，還承諾幫助受監(jiān)管機(jī)構(gòu)平穩(wěn)過(guò)渡，最終不再依賴(lài)評(píng)級(jí)。例如，美國(guó)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司（FederalDepositInsuranceCorporation,簡(jiǎn)稱(chēng)FDIC）可以為受監(jiān)管的銀行提供指導(dǎo)，幫助銀行進(jìn)行盡職調(diào)查，擺脫對(duì)NRSROs評(píng)級(jí)的依賴(lài)。FDIC建議，銀行應(yīng)通過(guò)盡職調(diào)查確定債務(wù)人違約風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)注“證券信用質(zhì)量、結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性和投資的規(guī)?！?。銀行在盡職調(diào)查中可以使用信用評(píng)級(jí)，但也必須使用并記錄其他因素，銀行可以將數(shù)據(jù)和分析外包，但必須作出最終決定。FDIC引用基于市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)方法作為數(shù)據(jù)來(lái)源。通過(guò)對(duì)美國(guó)去除信用評(píng)級(jí)監(jiān)管依賴(lài)的改革進(jìn)程進(jìn)行考察，發(fā)現(xiàn)美國(guó)各機(jī)構(gòu)制定的提案或最終規(guī)則反映了一種折中的解決方案，既遵守第939A節(jié)的要求，試圖找到其他信用評(píng)估工具，又要滿(mǎn)足市場(chǎng)中習(xí)慣使用信用評(píng)級(jí)的用戶(hù)需求。試圖消除信用評(píng)級(jí)在立法中的排他性，但無(wú)法完全禁止使用信用評(píng)級(jí)。（二）難以消除的監(jiān)管依賴(lài)黏性。按照《多德-弗蘭克法案》第939A節(jié)的要求，信用評(píng)級(jí)不再是唯一的標(biāo)準(zhǔn)，而是各機(jī)構(gòu)制定的確定信譽(yù)標(biāo)準(zhǔn)的因素之一。在法律中規(guī)定刪除信用評(píng)級(jí)參考之后，需要建立更強(qiáng)大的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估體系來(lái)減少市場(chǎng)參與者對(duì)外部信用評(píng)級(jí)的依賴(lài)。這種方法要求市場(chǎng)參與者具有進(jìn)行本身的信用風(fēng)險(xiǎn)分析能力，也等同于只有擁有適當(dāng)?shù)膬?nèi)部資源和足夠的專(zhuān)業(yè)知識(shí)，才能正確評(píng)估面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)，這顯然增加了政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)參與者的合規(guī)成本。事實(shí)上，目前尚未找到既適當(dāng)又同時(shí)能被市場(chǎng)普遍接受的信用評(píng)級(jí)替代方案。雖然按照新法規(guī)的要求，美國(guó)各監(jiān)管機(jī)構(gòu)的改革取得了一定的進(jìn)展，但監(jiān)管依賴(lài)仍然存在，這說(shuō)明監(jiān)管依賴(lài)具有黏性。迄今為止，第939A節(jié)的目標(biāo)仍未達(dá)成，原因包括幾個(gè)方面：第一，信用評(píng)級(jí)難以替代。第939A節(jié)應(yīng)該為一種能被普遍接受的新信用標(biāo)準(zhǔn)鋪平道路，以取代原來(lái)的信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)。作為信用評(píng)級(jí)的替代方案，這一標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該具有可靠的風(fēng)險(xiǎn)敏感性，可以有效地衡量不同類(lèi)型債務(wù)工具的信用風(fēng)險(xiǎn)，也能夠以透明的方式統(tǒng)一應(yīng)用于不同類(lèi)型的金融產(chǎn)品。此外，這樣的標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該能夠根據(jù)產(chǎn)品信用風(fēng)險(xiǎn)狀況的變化及時(shí)自動(dòng)調(diào)整。該標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)易于理解且易于實(shí)施，以避免金融機(jī)構(gòu)特別是小型銀行和公司承擔(dān)過(guò)度的監(jiān)管負(fù)擔(dān)。然而，以上列舉的替代品應(yīng)該具備的基本要素和信用評(píng)級(jí)的特征幾乎相同。所以，監(jiān)管機(jī)構(gòu)是否考慮過(guò)所謂的替代方案有可能只是“換湯不換藥”？這樣的標(biāo)準(zhǔn)似乎是一個(gè)“烏托邦”的愿景，由于其主觀(guān)性而備受爭(zhēng)議。第二，盡管《多德-弗蘭克法案》強(qiáng)制要求取消監(jiān)管許可，但它沒(méi)有擴(kuò)及整個(gè)司法體系。部分美國(guó)聯(lián)邦法律仍然包括對(duì)“投資級(jí)別”信用評(píng)級(jí)劃分的參考引用［8］。實(shí)際上，大量的美國(guó)法典中仍然存在“投資級(jí)別”信用評(píng)級(jí)的要求。信用評(píng)級(jí)繼續(xù)在美國(guó)金融監(jiān)管中發(fā)揮重要作用，在許多領(lǐng)域，監(jiān)管機(jī)構(gòu)繼續(xù)采用依賴(lài)評(píng)級(jí)的新法規(guī)。例如，2016年的美聯(lián)儲(chǔ)銀行法規(guī)對(duì)于定期資產(chǎn)抵押證券貸款工具（TermAsset-BackedSecuritiesLoanFacility,簡(jiǎn)稱(chēng)TALF），信貸抵押品必須由在SEC注冊(cè)為NRSROs的資產(chǎn)抵押證券發(fā)行人發(fā)行。2016年，美國(guó)聯(lián)邦通信委員會(huì)的新規(guī)則中，信用要求是根據(jù)相關(guān)實(shí)體是否“保持標(biāo)準(zhǔn)普爾（或等同于NRSROs）的BBB-或更好的信用等級(jí)”。聯(lián)邦運(yùn)輸法規(guī)中關(guān)于財(cái)務(wù)援助申請(qǐng)的部分規(guī)定要求申請(qǐng)人從一個(gè)或多個(gè)國(guó)家認(rèn)可的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)獲得最近的信用評(píng)級(jí)，該評(píng)級(jí)將被用于評(píng)估信用風(fēng)險(xiǎn)。可見(jiàn)，《多德-弗蘭克法案》并未成功刪除美國(guó)各州法律法規(guī)中對(duì)信用評(píng)級(jí)的引用，繼續(xù)引用NRSROs的評(píng)級(jí)情況仍然存在。第三，《多德-弗蘭克法案》僅限于美國(guó)聯(lián)邦法律，信用評(píng)級(jí)的參考仍然包含在大部分國(guó)際監(jiān)管體制中，包括巴塞爾銀行資本要求，美國(guó)以外的監(jiān)管機(jī)構(gòu)繼續(xù)以各種方式依賴(lài)信用評(píng)級(jí)。美國(guó)銀行家協(xié)會(huì)（簡(jiǎn)稱(chēng)ABA）強(qiáng)調(diào)，信用評(píng)級(jí)在國(guó)際市場(chǎng)被廣泛使用并接受，在美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)采用的資本規(guī)則中完全放棄使用信用評(píng)級(jí)可能會(huì)對(duì)國(guó)際公認(rèn)的巴塞爾協(xié)議III標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)生重大負(fù)面影響，并導(dǎo)致整個(gè)國(guó)際銀行業(yè)的扭曲競(jìng)爭(zhēng)。因此，ABA將第939A節(jié)的規(guī)定評(píng)價(jià)為不明智和反應(yīng)過(guò)度［9］。同樣，美國(guó)證券化論壇（簡(jiǎn)稱(chēng)ASF）認(rèn)為，過(guò)度依賴(lài)可以通過(guò)改善對(duì)信用評(píng)級(jí)使用的監(jiān)管和對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管來(lái)解決，而不是“禁止”使用信用評(píng)級(jí)。AFS警告說(shuō)，從基于風(fēng)險(xiǎn)的資本規(guī)則中刪除信用評(píng)級(jí)，可能會(huì)對(duì)資產(chǎn)支持證券（ABS）市場(chǎng)的流動(dòng)性產(chǎn)生重大影響，這些流動(dòng)性依賴(lài)于投資者在初始發(fā)行或隨后的二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)時(shí)做出實(shí)時(shí)決策的能力。因此，從這些規(guī)則中刪除信用評(píng)級(jí)可能會(huì)危及大量銀行組織參與ABS市場(chǎng)的能力，從而大幅降低市場(chǎng)流動(dòng)性［10］。第四，最為重要的是投資者對(duì)信用評(píng)級(jí)的過(guò)度依賴(lài)仍然難以消除。美國(guó)近40年的監(jiān)管依賴(lài)形成了一種慣性，盡管監(jiān)管機(jī)構(gòu)為此做出了努力，但許多市場(chǎng)領(lǐng)域依然對(duì)NRSROs評(píng)級(jí)存在機(jī)械性依賴(lài)，銀行和信用聯(lián)盟雖然在減少監(jiān)管依賴(lài)方面取得了一些進(jìn)展，但市政組織、養(yǎng)老基金等其他機(jī)構(gòu)投資者繼續(xù)依賴(lài)NRSROs評(píng)級(jí)。金融穩(wěn)定理事會(huì)（簡(jiǎn)稱(chēng)FSB）在2013年的一份中期報(bào)告中提出，在沒(méi)有進(jìn)行充分的影響評(píng)估的情況下，通過(guò)新的替代方案，會(huì)增大過(guò)度依賴(lài)的風(fēng)險(xiǎn)［11］。

五、完善我國(guó)信用評(píng)級(jí)監(jiān)管制度的幾點(diǎn)建議

當(dāng)前，我國(guó)債券市場(chǎng)正在快速發(fā)展，但我國(guó)的信用評(píng)級(jí)行業(yè)仍處于初級(jí)階段，評(píng)級(jí)行業(yè)發(fā)展的規(guī)范性有待加強(qiáng)。借鑒美國(guó)信用評(píng)級(jí)行業(yè)監(jiān)管改革的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，對(duì)我國(guó)信用評(píng)級(jí)監(jiān)管提出以下建議：（一）正確定位信用評(píng)級(jí)。首先應(yīng)該認(rèn)識(shí)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)價(jià)值，對(duì)其信息中介功能、監(jiān)測(cè)功能傳遞的信息價(jià)值予以肯定，不能矯枉過(guò)正、完全摒棄外部信用評(píng)級(jí)。但也應(yīng)該認(rèn)識(shí)到信用評(píng)級(jí)的局限性，對(duì)其前瞻性、主觀(guān)性和預(yù)測(cè)性應(yīng)該有清醒的認(rèn)識(shí)，不能放大它對(duì)受評(píng)對(duì)象風(fēng)險(xiǎn)水平的判斷價(jià)值，只能將其作為風(fēng)險(xiǎn)評(píng)判的參考和借鑒。結(jié)合美國(guó)監(jiān)管改革的經(jīng)驗(yàn)，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)仍將繼續(xù)作為債券市場(chǎng)的組成部分長(zhǎng)期存在，外部信用評(píng)級(jí)應(yīng)該作為內(nèi)部評(píng)級(jí)的有益補(bǔ)充，對(duì)債券市場(chǎng)的發(fā)展發(fā)揮作用。（二）完善評(píng)級(jí)行業(yè)監(jiān)管立法。相對(duì)于金融市場(chǎng)較為發(fā)達(dá)的國(guó)家，我國(guó)信用評(píng)級(jí)行業(yè)監(jiān)管立法較為滯后，建立并完善我國(guó)信用評(píng)級(jí)的法律制度將有利于我國(guó)金融市場(chǎng)和評(píng)級(jí)行業(yè)的規(guī)范化。目前，我國(guó)缺乏專(zhuān)門(mén)規(guī)范信用評(píng)級(jí)行業(yè)的基礎(chǔ)法規(guī)，相關(guān)法律有《證券法》《公司法》等，其他部門(mén)性法規(guī)有《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》《信用評(píng)級(jí)管理指導(dǎo)意見(jiàn)》《證券市場(chǎng)資信評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)管理暫行辦法》《征信業(yè)管理?xiàng)l例》等。此外，我國(guó)監(jiān)管評(píng)級(jí)行業(yè)的主體也并不統(tǒng)一，債券市場(chǎng)信用評(píng)級(jí)對(duì)應(yīng)的監(jiān)管部門(mén)有中國(guó)人民銀行、中國(guó)證監(jiān)會(huì)和國(guó)家發(fā)展改革委等不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)，其所授權(quán)的信用評(píng)級(jí)公司各不相同。監(jiān)管規(guī)范和監(jiān)管主體的多元化導(dǎo)致監(jiān)管的法律依據(jù)和標(biāo)準(zhǔn)存在差異，容易形成監(jiān)管真空和監(jiān)管沖突，不利于我國(guó)評(píng)級(jí)行業(yè)的健康發(fā)展。我國(guó)應(yīng)借鑒美國(guó)監(jiān)管改革的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，盡快出臺(tái)評(píng)級(jí)行業(yè)基礎(chǔ)法規(guī)，并設(shè)立專(zhuān)職機(jī)構(gòu)對(duì)評(píng)級(jí)行業(yè)進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管。（三）弱化對(duì)信用評(píng)級(jí)的監(jiān)管依賴(lài)。我國(guó)評(píng)級(jí)行業(yè)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和監(jiān)管環(huán)境與美國(guó)截然不同。評(píng)級(jí)行業(yè)發(fā)源于美國(guó)，最初是為滿(mǎn)足債券投資者的信息需求而建立，但中國(guó)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)起步較晚，是隨著債券市場(chǎng)發(fā)展因監(jiān)管要求而誕生的產(chǎn)物。憑借監(jiān)管授權(quán)而產(chǎn)生的信用評(píng)級(jí)最大的負(fù)面效應(yīng)是容易發(fā)展為監(jiān)管導(dǎo)向型產(chǎn)業(yè)。因此，就目前中國(guó)評(píng)級(jí)行業(yè)整體而言，提供高質(zhì)量產(chǎn)品的動(dòng)力和壓力較小。絕大多數(shù)中國(guó)債券被評(píng)為AA級(jí)或更高級(jí)別的事實(shí)使部分投資者對(duì)中國(guó)評(píng)級(jí)的準(zhǔn)確性表示懷疑，對(duì)“以評(píng)級(jí)換市場(chǎng)”的評(píng)級(jí)選購(gòu)現(xiàn)象表示擔(dān)憂(yōu)。在防止過(guò)度依賴(lài)評(píng)級(jí)的同時(shí)，應(yīng)該提升評(píng)級(jí)質(zhì)量，讓評(píng)級(jí)發(fā)揮正常的市場(chǎng)功能。在減少外部評(píng)級(jí)的依賴(lài)方面，中國(guó)保監(jiān)會(huì)從2007年起了《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)債券投資信用評(píng)級(jí)指引（試行）》《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)信用風(fēng)險(xiǎn)管理能力標(biāo)準(zhǔn)》等規(guī)則，要求保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)加快建立內(nèi)部信用評(píng)級(jí)體系，彌補(bǔ)外部信用評(píng)級(jí)不足，減少對(duì)外部信用評(píng)級(jí)的依賴(lài)。2011年，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)《關(guān)于規(guī)范商業(yè)銀行使用外部信用評(píng)級(jí)的通知》，要求商業(yè)銀行審慎使用外部信用評(píng)級(jí)，外部信用評(píng)級(jí)結(jié)果不應(yīng)直接作為商業(yè)銀行的授信依據(jù)，只能作為內(nèi)部判斷的補(bǔ)充參考。說(shuō)明在金融危機(jī)后，我國(guó)監(jiān)管層在弱化評(píng)級(jí)監(jiān)管依賴(lài)這一問(wèn)題上已經(jīng)形成共識(shí)。我國(guó)目前對(duì)信用評(píng)級(jí)也存在一定程度的監(jiān)管依賴(lài)，存在監(jiān)管規(guī)則中直接引用外部信用評(píng)級(jí)的情況。一是在發(fā)行環(huán)節(jié)，信用評(píng)級(jí)是債券發(fā)行的必要條件，也是限制債券發(fā)行的條件；二是在交易環(huán)節(jié)，依據(jù)信用等級(jí)限定債券的投資門(mén)檻，例如保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)和貨幣基金市場(chǎng)的投資均需符合特定的信用等級(jí)要求，債券交易方式也根據(jù)信用等級(jí)進(jìn)行限定，例如債券交易所中普遍限定競(jìng)價(jià)交易方式必須符合一定的信用等級(jí)；三是在資本監(jiān)管方面，在金融監(jiān)管法規(guī)中直接引入評(píng)級(jí)結(jié)果，如2013生效的《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》、2012年《關(guān)于調(diào)整證券公司凈資本計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定》。此外，市場(chǎng)主體對(duì)信用評(píng)級(jí)的依賴(lài)在逐步增加，主要體現(xiàn)在金融產(chǎn)品的合同方面，例如銀行理財(cái)產(chǎn)品合同中對(duì)投資債券信用等級(jí)的約定。借鑒美國(guó)的監(jiān)管改革經(jīng)驗(yàn)，我國(guó)應(yīng)在保留信用評(píng)級(jí)核心價(jià)值的同時(shí)，弱化其認(rèn)證功能。結(jié)合債券市場(chǎng)不同時(shí)期的發(fā)展情況，逐步取消在監(jiān)管規(guī)定中的評(píng)級(jí)參考，讓市場(chǎng)參與者自主評(píng)價(jià)評(píng)級(jí)質(zhì)量，引導(dǎo)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)重視產(chǎn)品質(zhì)量，通過(guò)市場(chǎng)力量提升評(píng)級(jí)產(chǎn)品的透明度、準(zhǔn)確性和公正性，使評(píng)級(jí)行業(yè)真正體現(xiàn)其信息價(jià)值并實(shí)現(xiàn)其監(jiān)測(cè)功能。

作者:周嘉 單位:海南大學(xué)