導(dǎo)語(yǔ)：日美央行金融危機(jī)管理對(duì)比一文來(lái)源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

一、引言

中國(guó)人民銀行國(guó)際司課題組(2010)認(rèn)為，在金融危機(jī)管理實(shí)踐過(guò)程中，中央銀行靈活有效的資產(chǎn)負(fù)債表管理成為主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體應(yīng)對(duì)危機(jī)的核心措施和重要手段。［2］此外，在常規(guī)的貨幣政策框架下，中央銀行貨幣政策的中介目標(biāo)通常包括短期利率與貨幣供給;而在應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的過(guò)程中，以日本銀行和美聯(lián)儲(chǔ)為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的中央銀行通常采取非常規(guī)手段，例如量化寬松政策，通過(guò)大量購(gòu)買長(zhǎng)期國(guó)債與機(jī)構(gòu)債券，達(dá)到降低信貸利差進(jìn)而影響長(zhǎng)期利率的目的。此類政策極大地改變了中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表，造成其規(guī)模的擴(kuò)張或結(jié)構(gòu)的改變，從而有效地降低長(zhǎng)期利率和刺激經(jīng)濟(jì)快速?gòu)?fù)蘇。因此，通過(guò)對(duì)美國(guó)和日本兩國(guó)央行在進(jìn)行金融危機(jī)管理中資產(chǎn)負(fù)債表的操作進(jìn)行比較分析，有助于全面理解其應(yīng)對(duì)危機(jī)事態(tài)的操作措施和最新的前沿動(dòng)向，對(duì)我國(guó)綜合運(yùn)用資產(chǎn)負(fù)債表以及吸收相關(guān)經(jīng)驗(yàn)都大有裨益。

二、日本銀行的“數(shù)量寬松”與美聯(lián)儲(chǔ)的“信用寬松”

20世紀(jì)90年代初期，日本經(jīng)濟(jì)泡沫破滅，隨后陷入長(zhǎng)期低迷。而1997年底，隨著三洋證券、北海道拓殖銀行等大型金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)，日本爆發(fā)了大規(guī)模金融危機(jī)。日本政府采取了緊急措施對(duì)破產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu)加以救助、修改“存款保險(xiǎn)法”并采取擴(kuò)張型財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)。受危機(jī)影響，日本經(jīng)濟(jì)持續(xù)衰退，消費(fèi)者信心一蹶不振。直至1999年2月，日本銀行實(shí)施了史無(wú)前例的“零利率政策”以應(yīng)對(duì)日益深化的金融危機(jī)，承諾“零利率政策”的持續(xù)直至經(jīng)濟(jì)走出通貨緊縮。然而卻收效甚微，物價(jià)指數(shù)仍繼續(xù)下滑。2001年3月19日，日本銀行為應(yīng)對(duì)嚴(yán)峻的通貨緊縮形勢(shì)，提振衰退中的日本經(jīng)濟(jì)，在零利率政策的基礎(chǔ)上進(jìn)一步實(shí)施了量化寬松貨幣政策。它屬于一種典型的非常規(guī)貨幣政策。因?yàn)楫?dāng)利率低至零水平，便無(wú)法繼續(xù)發(fā)揮杠桿作用，也就意味著“流動(dòng)性陷阱”的存在。而通過(guò)加大貨幣投放量，確保充足的貨幣供給以使物價(jià)升高是日本銀行量化寬松貨幣政策的初衷。而2007年次貸危機(jī)爆發(fā)之后，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始效仿日本銀行，在迅速將聯(lián)邦基金利率降低至接近于零的水平之后，開(kāi)始大量采用創(chuàng)新型的貨幣政策工具，從而正式步入量化寬松貨幣政策的軌道。兩國(guó)央行表面上相似的政策措施卻存在著固有的差別。美聯(lián)儲(chǔ)前主席伯南克(2009)指出，美聯(lián)儲(chǔ)在應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)中所采取的貨幣政策是“信用寬松”(CreditEasing)，不同于日本銀行的“數(shù)量寬松”(QuantitativeEasing)貨幣政策。①?gòu)呢泿耪邆鲗?dǎo)渠道的角度來(lái)看，日本銀行在21世紀(jì)早期實(shí)行的量化寬松貨幣政策的傳導(dǎo)路徑為:存款準(zhǔn)備金→基礎(chǔ)貨幣→貨幣供給量→資產(chǎn)價(jià)格→總需求。其目的在于擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣的供應(yīng)量最終導(dǎo)致總需求增加和價(jià)格水平上升。而在次貸危機(jī)中的美聯(lián)儲(chǔ)所運(yùn)用的量化寬松貨幣政策動(dòng)機(jī)并不在于擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣量以提升價(jià)格水平，而是旨在減輕金融市場(chǎng)的信用緊張問(wèn)題;其所謂“信用寬松”的貨幣政策更加注重其所持有的資產(chǎn)組合，其中包括信用貸款和證券等。［3］

三、“量化寬松”下日美央行資產(chǎn)負(fù)債表變化特征比較

Bernanke和Reinhart(2004)從理論上指出:非常規(guī)貨幣政策的實(shí)施對(duì)于中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表具有兩方面的影響———即體現(xiàn)在規(guī)模與結(jié)構(gòu)上。［4］通常，狹義的數(shù)量寬松指中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模擴(kuò)大而結(jié)構(gòu)不變;而狹義的信用寬松是指改變資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的同時(shí)其規(guī)模不發(fā)生變化，這是用非常規(guī)金融資產(chǎn)代替?zhèn)鹘y(tǒng)金融資產(chǎn)的結(jié)果。在具體的實(shí)踐過(guò)程中，考慮到貨幣政策實(shí)施的約束條件，中央銀行綜合考慮了資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模和結(jié)構(gòu)兩方面因素，從而加強(qiáng)了非常規(guī)貨幣政策的總體影響。因此，所謂量化寬松是指利用了中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)和負(fù)債兩方面的一籃子非常規(guī)貨幣政策，用以吸收金融危機(jī)造成的沖擊。這是對(duì)于量化寬松貨幣政策的寬泛的解釋。從2001年到2006年這段時(shí)間里，日本銀行的貨幣政策即屬于此范疇之列。同時(shí)，它也是中央銀行為了應(yīng)對(duì)最近的金融危機(jī)所采取的非常規(guī)貨幣政策的一次集中性表現(xiàn)。而在金融危機(jī)管理過(guò)程中，中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)和負(fù)債兩方面都起到了重要作用。資產(chǎn)方起到了替代私人金融中介機(jī)構(gòu)的作用———即通過(guò)購(gòu)買金融市場(chǎng)上的信用產(chǎn)品提供了必要的流動(dòng)性;而負(fù)債一方擴(kuò)大了超額準(zhǔn)備金的數(shù)量，為緩解貨幣市場(chǎng)上的流動(dòng)性危機(jī)起到緩沖器作用。在面對(duì)由美國(guó)次貸危機(jī)引起的全球性金融危機(jī)的過(guò)程中，作為金融危機(jī)管理手段之一的量化寬松政策起到了關(guān)鍵性的作用。當(dāng)次貸危機(jī)爆發(fā)之后，各國(guó)中央銀行均在防治金融系統(tǒng)失靈方面采取了非常激進(jìn)的手段，主要的政策措施包括以下3方面:1)降低利率;2)維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定;3)幫助公司進(jìn)行融資。［5］其中，在第二、三兩個(gè)方面，美聯(lián)儲(chǔ)與日本銀行均采用了多種非常規(guī)貨幣政策措施進(jìn)行金融危機(jī)管理操作，尤其是對(duì)于金融資產(chǎn)購(gòu)買的范圍，從表2中便可見(jiàn)一斑。美聯(lián)儲(chǔ)與日本銀行在金融危機(jī)管理過(guò)程中均擴(kuò)大了非常規(guī)貨幣政策操作的范圍①，其結(jié)果在于:無(wú)論是美聯(lián)儲(chǔ)還是日本銀行均極大地?cái)U(kuò)張了其自身的資產(chǎn)負(fù)債表，尤其是在2008年9月雷曼兄弟倒閉之后，這種擴(kuò)張無(wú)論從規(guī)模還是速度來(lái)說(shuō)都極為迅速。作為對(duì)金融信用產(chǎn)品及其相關(guān)市場(chǎng)的干預(yù)，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)“信用寬松”措施，極大地?cái)U(kuò)張了其資產(chǎn)負(fù)債表;而日本銀行為了維護(hù)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定以及向市場(chǎng)提供必要的流動(dòng)性，也采取了多種舉措，甚至包括了直接向金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買普通股票。美聯(lián)儲(chǔ)的相關(guān)政策反應(yīng)經(jīng)常與日本銀行在2001年至2006年所實(shí)施的量化寬松貨幣政策相比較，而當(dāng)時(shí)的日本銀行為現(xiàn)金賬戶的平衡制定了具體的目標(biāo)。［6］通過(guò)觀察日本銀行與美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)金融危機(jī)的反應(yīng)，尤其從中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表變化特征的角度加以分析，能夠更好地理解非常規(guī)貨幣政策在金融危機(jī)管理過(guò)程中的運(yùn)用。日美兩國(guó)不同的寬松貨幣政策重要的區(qū)別之一即在于分別對(duì)中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債與資產(chǎn)方進(jìn)行關(guān)注。其中，日本銀行的“數(shù)量寬松”貨幣政策主要手段之一就是增加商業(yè)銀行在中央銀行的準(zhǔn)備金，從而影響中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債方;而美聯(lián)儲(chǔ)的“信用寬松”貨幣政策重點(diǎn)不在超額準(zhǔn)備金而在于資產(chǎn)，根據(jù)不同信貸市場(chǎng)的情況，可以選擇貸款或購(gòu)買資產(chǎn)等多種政策手段和實(shí)施規(guī)?！渲匾胧┲槐闶侵苯淤?gòu)買有價(jià)證券，這種操作不但可以降低金融市場(chǎng)上的借貸成本并且也擴(kuò)大了流動(dòng)性供給，因此會(huì)對(duì)中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)方產(chǎn)生影響。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，“信用寬松”和“數(shù)量寬松”政策都會(huì)使得中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張。但是美聯(lián)儲(chǔ)更加關(guān)注資產(chǎn)方，而日本銀行是通過(guò)負(fù)債方進(jìn)行擴(kuò)張。通常，在非常規(guī)貨幣政策框架下利用資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行金融危機(jī)管理，已經(jīng)成為中央銀行實(shí)施危機(jī)救助的通行手段。通過(guò)中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的角度理解非常規(guī)貨幣政策框架的關(guān)鍵在于將其分解:第一部分主要關(guān)注的是資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模大小，而另一部分則是其結(jié)構(gòu)變化。如圖1所示，在理想狀態(tài)下，可以通過(guò)貨幣市場(chǎng)上標(biāo)準(zhǔn)化工具的操作，僅僅增加資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模同時(shí)卻保持其構(gòu)成不變(數(shù)量寬松);另外，也可以通過(guò)用非傳統(tǒng)金融資產(chǎn)替代傳統(tǒng)金融資產(chǎn)的手段來(lái)改變資產(chǎn)負(fù)債表的構(gòu)成，同時(shí)維持其規(guī)模不變(信用寬松)。Bernanke和Reinhart(2004)曾運(yùn)用上述對(duì)于非常規(guī)貨幣政策的分類方法，對(duì)短期利率接近于零的條件下貨幣政策的運(yùn)用加以分析。他們通過(guò)檢驗(yàn)中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模與結(jié)構(gòu)變化的影響，說(shuō)明如何改變市場(chǎng)對(duì)未來(lái)短期利率走勢(shì)的預(yù)期。實(shí)際上，通過(guò)考察中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的變化所產(chǎn)生的投資組合再平衡影響———例如，中央銀行通過(guò)改變其資產(chǎn)方的結(jié)構(gòu)②，進(jìn)而影響期限溢價(jià)和總產(chǎn)出曲線;相似地，中央銀行也可以通過(guò)增加基礎(chǔ)貨幣的供應(yīng)量影響非貨幣資產(chǎn)的價(jià)格和產(chǎn)出。①圖2對(duì)日本銀行與美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表分別加以闡述。在日本銀行方面，準(zhǔn)備金的急劇增加導(dǎo)致了從2001年至2006年間負(fù)債總水平的猛烈擴(kuò)張。與此同時(shí)，作為日常性負(fù)債最主要組成部分的流通中貨幣卻相對(duì)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì);而美聯(lián)儲(chǔ)的負(fù)債自2008年下半年前后的差別更為顯著。與日本銀行相似的是，其流通中貨幣量在金融危機(jī)前后依然保持穩(wěn)定。另外，對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)和日本銀行來(lái)說(shuō)，導(dǎo)致二者資產(chǎn)方變化的根源卻是大相徑庭———日本銀行于2001年始陸續(xù)增持了日本政府債券以及其他類型的傳統(tǒng)資產(chǎn);而美聯(lián)儲(chǔ)不僅在金融危機(jī)期間擴(kuò)大了短期貸款的種類和數(shù)額，②并且增加了央行間流動(dòng)性互換尤其是機(jī)構(gòu)抵押貸款支持證券的持有數(shù)量。簡(jiǎn)而言之，日本銀行和美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)各自的資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行金融危機(jī)管理的過(guò)程中，均以購(gòu)買各種類型的金融資產(chǎn)為手段達(dá)到緩和市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的目的。實(shí)際上，日本與美國(guó)的中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的運(yùn)用具有獨(dú)特區(qū)別的原因也在于兩國(guó)所面臨的不同經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及一系列制約條件，比如經(jīng)濟(jì)沖擊的原因和類型、金融系統(tǒng)的結(jié)構(gòu)以及中央銀行的機(jī)構(gòu)組成等等。盡管從宏觀角度來(lái)看，在應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的過(guò)程中它們體現(xiàn)出來(lái)一定程度上的相似性。［7］

四、日美央行金融危機(jī)管理特點(diǎn)比較

一般來(lái)說(shuō)，傳統(tǒng)型貨幣政策操作體現(xiàn)了在流動(dòng)性供給過(guò)程中中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的風(fēng)險(xiǎn)控制，最基本的方法是金融機(jī)構(gòu)通過(guò)提供合格的抵押品來(lái)進(jìn)行逆回購(gòu)操作。而通常情況下，中央銀行不會(huì)進(jìn)行類似買斷政府債券或是直接購(gòu)買公司股票的激進(jìn)行為。然而在金融危機(jī)管理過(guò)程中，中央銀行的救助行為已經(jīng)不再是簡(jiǎn)單地實(shí)現(xiàn)政策利率目標(biāo)，而是在于緩解市場(chǎng)的流動(dòng)性危機(jī)和提振公眾的信心。在金融危機(jī)爆發(fā)之時(shí)，中央銀行不得已將利率降至接近于零的水平，而流動(dòng)性陷阱的存在卻使得傳統(tǒng)型的貨幣政策難以為繼。因此，應(yīng)對(duì)危機(jī)中流動(dòng)性的急劇短缺和信貸利差擴(kuò)大的重要途徑之一即是通過(guò)主動(dòng)改變中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模與結(jié)構(gòu)。方法一是改變資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)方結(jié)構(gòu)，主要是通過(guò)創(chuàng)新性地使用各種融資工具，包括改變金融市場(chǎng)中不同種類證券的供給比例和采用新的貨幣政策工具來(lái)實(shí)現(xiàn);方法二是擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模，規(guī)模的擴(kuò)大是資產(chǎn)增加的結(jié)果，而資產(chǎn)的增加乃是源于創(chuàng)新性貨幣政策的實(shí)施。正如前文所述，量化寬松貨幣政策的應(yīng)用給中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表帶來(lái)了巨大的改變。而基于資產(chǎn)負(fù)債表變化特征分析的日美兩國(guó)央行金融危機(jī)管理的特點(diǎn)極其鮮明，對(duì)其進(jìn)行比較分析意義重大。

1．創(chuàng)新性貨幣政策工具實(shí)施的影響

伴隨著次貸危機(jī)的加深，為了應(yīng)對(duì)信貸利差的擴(kuò)大和短期資金市場(chǎng)的萎縮，美聯(lián)儲(chǔ)著眼于流動(dòng)性供給的危機(jī)管理方法采取了一系列創(chuàng)新性(非常規(guī))的貨幣政策操作，包括定期拍賣便利(TAF)、定期證券借貸便利(TSLF)以及一級(jí)交易商信貸便利(PDCF)等工具。［8］反映在資產(chǎn)負(fù)債表上，創(chuàng)新性貨幣政策工具需要通過(guò)新設(shè)立的資產(chǎn)項(xiàng)目相對(duì)應(yīng)，因此美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的信貸資產(chǎn)項(xiàng)目增加了10余項(xiàng)，使其呈現(xiàn)了不同以往的多元化結(jié)構(gòu)———工具以及信貸對(duì)象范圍的擴(kuò)大①使得美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表發(fā)生了結(jié)構(gòu)性變化，也導(dǎo)致其金融危機(jī)管理地位的提高。相比之下，日本銀行在應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)過(guò)程中的創(chuàng)新性工具增加相對(duì)較少，而主要是以購(gòu)買公司債以及各類金融機(jī)構(gòu)所持有的商業(yè)票據(jù)為目標(biāo)。因此，日本銀行從2009年年初開(kāi)始分別在其資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)方增設(shè)了“公司債券”和“商業(yè)票據(jù)”兩個(gè)項(xiàng)目。其原因之一在于次貸危機(jī)并非發(fā)生于日本，因此日本所受到的沖擊也相對(duì)較小。日本銀行的主要政策性貢獻(xiàn)仍體現(xiàn)在其為了應(yīng)對(duì)本國(guó)金融危機(jī)(包括因金融危機(jī)造成的經(jīng)濟(jì)下滑和通貨緊縮)而采取的極具創(chuàng)新性質(zhì)的“零利率政策”以及量化寬松貨幣政策。20世紀(jì)末和21世紀(jì)初，日本銀行在金融危機(jī)管理過(guò)程中所采取的具有試驗(yàn)性質(zhì)的貨幣政策操作不但極大地改變了其資產(chǎn)負(fù)債表，更重要的是，它提供了全球范圍內(nèi)有關(guān)中央銀行實(shí)施創(chuàng)新性貨幣政策在理論與思想上的爭(zhēng)論。因?yàn)槿毡俱y行在金融危機(jī)管理中的行動(dòng)已經(jīng)超越了傳統(tǒng)貨幣政策的邊界，而美聯(lián)儲(chǔ)在應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)的過(guò)程中則更進(jìn)一步，擴(kuò)大了原有貨幣政策的局限。可以說(shuō)，日本銀行和美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)不斷地創(chuàng)新拓寬了中央銀行與金融市場(chǎng)乃至整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)體系原有的聯(lián)系，使得中央銀行在金融危機(jī)管理過(guò)程中所扮演的角色更為重要與不可或缺。

2．購(gòu)買資產(chǎn)類別的差異化

同是資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)方，日本銀行與美聯(lián)儲(chǔ)卻體現(xiàn)出差異化的特點(diǎn)。在金融危機(jī)管理過(guò)程中，日本銀行致力于大量購(gòu)買日本本國(guó)國(guó)債以及其他傳統(tǒng)型的金融資產(chǎn);而美聯(lián)儲(chǔ)不僅著眼于短期信貸，更加注重提供信貸便利工具、機(jī)構(gòu)抵押貸款支持證券以及央行之間的流動(dòng)性互換的應(yīng)用。資產(chǎn)購(gòu)買差異化的重要原因之一可能源自兩國(guó)金融體系結(jié)構(gòu)的差異。由圖3可見(jiàn):日本的金融體系高度依賴于傳統(tǒng)型的存款機(jī)構(gòu)———商業(yè)銀行;而美國(guó)則主要以證券、保險(xiǎn)和基金等非銀行金融機(jī)構(gòu)為主，體現(xiàn)了市場(chǎng)化的特點(diǎn)。正是因?yàn)榇渭?jí)抵押貸款市場(chǎng)成為此次金融危機(jī)爆發(fā)的根源，而信貸產(chǎn)品市場(chǎng)與次級(jí)抵押貸款聯(lián)系十分密切，因此作為金融危機(jī)管理的回應(yīng)，美聯(lián)儲(chǔ)采取信用寬松的方式對(duì)金融資產(chǎn)及其相關(guān)市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)，以期利用其自身的資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)已經(jīng)喪失造血功能的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行臨時(shí)性的替代。這也是日美兩國(guó)央行在資產(chǎn)購(gòu)買上差異化的重要原因。

3．“零利率”政策下資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張

中央銀行在進(jìn)行金融危機(jī)管理過(guò)程中，一方面通過(guò)主動(dòng)改變資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模與結(jié)構(gòu)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn);與此同時(shí)，政策性利率也必須配合降至接近于零的水平。［6］為了應(yīng)對(duì)頻繁爆發(fā)的金融機(jī)構(gòu)信用危機(jī)，日本銀行于1999年2月開(kāi)始實(shí)行“零利率”政策，將銀行同業(yè)拆借利率目標(biāo)設(shè)定為0．15%，并于同年4月進(jìn)一步下調(diào)至0．03%。日本銀行承諾將利率水平始終維持在接近于零的水平直至消除市場(chǎng)對(duì)于通貨緊縮的擔(dān)憂為止;而美聯(lián)儲(chǔ)在2007年次貸危機(jī)爆發(fā)之后連續(xù)調(diào)低利率水平，在不到一年的時(shí)間里，聯(lián)邦基金利率水平由2008年初的4%降至0%～0．5%的區(qū)間范圍。總體上來(lái)說(shuō)，“零利率”政策對(duì)于中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的影響無(wú)法通過(guò)設(shè)立新的項(xiàng)目體現(xiàn)出來(lái)，但這并不意味著它不發(fā)揮作用。Ugai(2007)認(rèn)為，量化寬松貨幣政策本身對(duì)于擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣和改變?nèi)毡俱y行資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的影響要小于“零利率”的政策性承諾。［9］考慮到金融市場(chǎng)的脆弱性，政策的持續(xù)時(shí)間在穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期方面至關(guān)重要:相比于短期利率的未來(lái)走向，降低長(zhǎng)期利率才是更為有效的方式。日本銀行與美聯(lián)儲(chǔ)均是通過(guò)降低金融市場(chǎng)對(duì)短期債券收益率預(yù)期的手段進(jìn)而影響長(zhǎng)期利率水平。通過(guò)大量購(gòu)買國(guó)債和公司債券，日美兩國(guó)央行成功推低了長(zhǎng)期利率水平，而這類促成低利率預(yù)期的資產(chǎn)購(gòu)買行為則體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表之中。通過(guò)正確引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，“零利率”政策可以降低融資成本進(jìn)而刺激信貸需求，從而間接地作用于中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表。這種變化方式體現(xiàn)在2001年之后日美兩國(guó)致力于對(duì)抗通貨緊縮和刺激經(jīng)濟(jì)的利率政策上。因此，在金融危機(jī)管理過(guò)程中，伴隨著“零利率”政策延續(xù)的承諾，資產(chǎn)負(fù)債表中準(zhǔn)備金供給的擴(kuò)張?jiān)鰪?qiáng)了流動(dòng)性效應(yīng)，對(duì)于危機(jī)的救助也是頗有裨益的。

五、結(jié)論

綜上所述，通過(guò)著重分析兩國(guó)央行資產(chǎn)負(fù)債表變化的特征以及對(duì)日本銀行與美聯(lián)儲(chǔ)在金融危機(jī)管理方面進(jìn)行比較，可以看出在貨幣政策工具不斷創(chuàng)新的影響之下，中央銀行權(quán)力邊界也隨之?dāng)U大，其在金融動(dòng)態(tài)監(jiān)管過(guò)程中所起到的作用日益增強(qiáng)。此外，無(wú)論是日本銀行還是美聯(lián)儲(chǔ)，在應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的措施選擇及其體現(xiàn)在二者資產(chǎn)負(fù)債表中的區(qū)別盡管十分明顯，其根本原因乃是源于兩國(guó)金融體系結(jié)構(gòu)的差異;然而為了配合改變資產(chǎn)負(fù)債表的金融危機(jī)管理行動(dòng)，中央銀行有必要預(yù)先進(jìn)行“零利率政策”的承諾，以期通過(guò)量化寬松貨幣政策為市場(chǎng)提供充足的流動(dòng)性，使得金融危機(jī)管理中的非常規(guī)貨幣政策發(fā)揮其應(yīng)有的效應(yīng)。

作者：張磊工作單位：遼寧大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院