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內(nèi)容提要:本文提出了現(xiàn)行人民幣匯率制度存在的主要問題,即人民幣匯率形成機制的市場化程度不足;外匯市場的服務(wù)功能不完善;對外部均衡產(chǎn)生不利影響,人民幣升值壓力依然巨大。面對今后更具彈性的人民幣匯率機制改革取向,可以應(yīng)正確認識和應(yīng)對人民幣匯率形成機制改革;主動應(yīng)對人民幣進一步升值的預(yù)期和國際熱錢炒作的壓力;人民幣匯率更趨靈活將加大央行對外匯市場管理的難度;進一步發(fā)展和健全外匯市場,利用衍生金融工具規(guī)避匯率風(fēng)險。

關(guān)鍵詞:人民幣匯率匯率制度改革

迄今為止,我國人民幣匯率制度先后經(jīng)過多次調(diào)整:盯住美元匯率制度(1949-1952),基本保持固定的盯住美元匯率制度(1953-1972),盯住一籃子貨幣匯率制度(I973-1980),官方匯率與貿(mào)易結(jié)算匯率并存的雙重匯率制度(1981-1984),官方匯率與外匯調(diào)劑匯率并存的雙重匯率制度(1985-1993),實行以市場供求為基礎(chǔ)的單一、有管理的浮動匯率制度(1994-2005),實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考“一籃子貨幣”進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度(2005至今)。

一、現(xiàn)行人民幣匯率制度的主要問題

在外匯銀行、企業(yè)、居民不能完全按照意愿持有外匯的前提下,我國外匯市場具有封閉性、壟斷性、交易品種稀少和匯率波動空間狹小的特征。在這樣的市場環(huán)境下,人民幣匯率制度存在一些缺陷:

(一)匯率形成機制的市場化程度不足

現(xiàn)行人民幣匯率形成機制的基礎(chǔ)即銀行結(jié)售匯制及對參與銀行間外匯市場交易的外匯銀行實行額度管理,這使得市場參與者,特別是中資企業(yè)和商業(yè)銀行持有的外匯必須賣給外匯銀行,不能根據(jù)自己未來的需求和對未來匯率走勢的預(yù)期選擇適當(dāng)?shù)某鍪弁鈪R的時機和數(shù)量;另一方面,就銀行售匯而言,要么存在一定的條件約束,要么存在嚴格管制,因此我國外匯市場是一個供求關(guān)系不對稱的市場,即是一定制度約束下的充分外匯供給和部分外匯需求相作用的外匯市場,中央銀行通過對外匯銀行的額度控制和龐大的外匯儲備與貨幣供給權(quán),使得中央銀行對匯率的生成具有很大程度的控制權(quán),由此形成的匯率并不是真正意義上的市場價格。

1994年外匯體制改革以來,人民幣匯率除1994年升值3.5%,1995年升值1.6%,2005年“7·21”升值2%外,其余幾年基本都保持在1美元兌8.27-8.30元左右的水平,波動幅度和彈性區(qū)間極小,處于一種超穩(wěn)定的狀態(tài)。誠然,匯率的穩(wěn)定對經(jīng)濟發(fā)展固然有一定的好處,但我們所追求的穩(wěn)定應(yīng)反映市場環(huán)境因素變化的動態(tài)的穩(wěn)定,而絕非是靜態(tài)的固定不變。在過分靜態(tài)穩(wěn)定的情況下,人民幣匯率不能及時隨內(nèi)外部經(jīng)濟環(huán)境的變化做出調(diào)整,不僅喪失了匯率的經(jīng)濟杠桿的調(diào)節(jié)功能,也淡化了交易主體的風(fēng)險概念;同時為了維護匯率穩(wěn)定致使中國人民銀行被動入市大量收購?fù)鈪R形成巨額的國家外匯儲備,央行持有的以美元為主的儲備資產(chǎn)將面臨重大的匯率風(fēng)險。

(二)外匯市場的服務(wù)功能不完善

一方面,我國外匯市場存在交易主體過于集中、交易工具單一的問題。目前我國銀行間外匯市場主體主要由國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、經(jīng)批準(zhǔn)的外資金融機構(gòu)、少量資信較高的非銀行金融機構(gòu)和央行操作室構(gòu)成。從交易額來看,中國銀行是外匯的最大賣方,中國人民銀行是外匯的最大買方,雙方交易額占總交易量的60%以上;從交易品種上來看,只有美元、日元和港元,且其成交量主要以美元為主。主體構(gòu)成較為單一,交易品種及交易量相對集中,使得匯率帶有“官方與民間”交易的色彩;從遠期外匯市場來看,目前我國外匯市場以實際需求為原則的銀行和客戶間的遠期外匯市場還處于起步階段,交易量較少,不允許投機交易。但在國外發(fā)達的金融市場上,投機交易則是與套利、套匯活動并存的。

另一方面,外匯市場與其它金融市場的隔離。理論和實踐均證明,完善的短期貨幣市場和靈活的利率尤其是短期利率是保證外匯交易活躍和匯率動態(tài)穩(wěn)定的重要經(jīng)濟杠桿。而我國因資本項目的嚴格管制及利率的非市場化導(dǎo)致外匯市場與短期貨幣市場、資本市場幾乎處于隔離狀態(tài),人民幣匯率與人民幣利率、美元利率相關(guān)程度極低。

(三)對外部均衡產(chǎn)生不利影響

1、國際收支持續(xù)順差和外匯儲備快速增長

我國經(jīng)濟的高速增長帶動了中國出口貿(mào)易的快速發(fā)展。2003年,我國首次超過美國成為全球最大的外國直接投資接受國。我國國際收支平衡表呈現(xiàn)經(jīng)常項目、資本項目雙順差。國家外匯管理局公布的數(shù)字顯示,2002年末我國外匯儲備為2800億美元,到2003年超過4000億美元,2004年為6099億美元,2005年為8189億美元,而截至2006年6月末,我國外匯儲備余額高達9411.15億美元。龐大的外匯儲備和長時期持續(xù)的貿(mào)易順差,一方面引起國際間的貿(mào)易爭端,美日等國以此為借口大肆鼓動人民幣升值;另一方面也形成了巨額的外匯占款,客觀上加大對人民幣的升值壓力。

2、弱勢美元政策延續(xù),油價攀升高位

近年來,西方七大工業(yè)國一直呼吁我國就匯率政策采取行動,而美國和日本更是首當(dāng)其沖,直接要求我國在近期內(nèi)將人民幣大幅升值,人民幣匯率面臨著巨大的升值壓力。當(dāng)今最大的貨幣操縱國當(dāng)屬美國,布什上任以來實際上一直實施弱勢美元政策。2002年至2005年間,美國的經(jīng)常賬戶赤字從4750億美元擴大至8050億美元。美國決策者想盡辦法壓低美元,期望實現(xiàn)低美元幣值下的均衡,促進其出口增長,以這種方式來盡可能減少赤字,同時卻阻止其他國家的貨幣走低。美國的弱勢美元政策最終可能導(dǎo)致全球經(jīng)濟硬著陸。而近期國際原油價格持續(xù)走高,導(dǎo)致我國國際貿(mào)易條件惡化,加上以美元計價的其他原材料價格不斷上升,使得我國進口成本大大增加,并使國內(nèi)通貨膨脹壓力不斷增大。對于這種輸入型通貨膨脹,用利率手段調(diào)控意義不大,通過匯率調(diào)整則能收到很好的效果。

二、深化人民幣匯率改革的幾點意見

(一)正確認識和應(yīng)對人民幣匯率形成機制改革

2005年7月21日,美元對人民幣交易價格調(diào)整為1美元兌8.11元人民幣,與以前相比,人民幣升值2%。經(jīng)濟學(xué)家對此次匯率上升普遍持肯定態(tài)度。國家信息中心經(jīng)濟預(yù)測部首席經(jīng)濟學(xué)家祝寶良經(jīng)過測算后認為:在其他條件不變的情況下,人民幣升值2%,會使出口下降1.5%左右,進口增加0.3%或0.4%,GDP會下降0.5%左右,就業(yè)減少50萬,相應(yīng)的財政收入也會有所減少。但總體來說,影響不會太大。在不否認人民幣升值對出口、就業(yè)、吸引外資等方面造成負面影響的同時,我們應(yīng)看到其積極作用。人民幣小幅升值有利于維護我國宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定,提高消費者的購買力,改善貿(mào)易條件。在當(dāng)前國際石油、礦產(chǎn)品等資源性產(chǎn)品價格不斷上漲的情況下,人民幣小幅升值有利于企業(yè)降低進口成本,引進技術(shù)、設(shè)備,提高企業(yè)在國際上的競爭力。同時還會使國內(nèi)居民在出國旅游、求學(xué)、就醫(yī)等方面獲得利益,另外,對推進人民幣自由兌換進程也有一定的作用。人民幣匯率應(yīng)以其經(jīng)常性的適當(dāng)變化和調(diào)整來更為準(zhǔn)確地反映國際收支的發(fā)展變化,避免過度和持久的高估或低估,以便有效地對國際收支失衡產(chǎn)生調(diào)節(jié)作用。在這方面國際上有很多教訓(xùn)可以吸取,墨西哥在1993年加入北美自由貿(mào)易區(qū)后,在更加開放的市場經(jīng)濟環(huán)境下,繼續(xù)維持墨西哥比索與美元僵硬的掛鉤機制,最后導(dǎo)致1994年年底的比索危機,使墨西哥的匯率制度瓦解。在1997年東南亞金融危機爆發(fā)前夕,泰國泰銖匯率嚴重高估,泰銖面臨巨大的貶值壓力。由于投資者斷定泰國政府必定會被動放棄盯住匯率,因而外匯投機在短期內(nèi)顯著增多,最終使得泰銖大幅貶值,泰國政府也被迫放棄盯住匯率安排。

要進一步改革現(xiàn)有強制性結(jié)售匯制度,放寬外匯市場的進入限制,讓更多的企業(yè)和金融機構(gòu)參與,為企業(yè)發(fā)展提供強有力的支持;要完善市場組織體系,交易性質(zhì)上實現(xiàn)向現(xiàn)代市場形態(tài)的金融性外匯市場轉(zhuǎn)變;適當(dāng)增加外匯交易工具,特別是期貨期權(quán)交易、掉期交易、回購交易等,進一步發(fā)展和完善我國外匯市場。企業(yè)則要抓住時機,積極推進結(jié)構(gòu)調(diào)整步伐,轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制,增強自主創(chuàng)新能力,盡快掌握各種外匯避險工具和手段,加強經(jīng)濟核算,提高適應(yīng)匯率浮動和應(yīng)對匯率變動的能力。

(二)主動應(yīng)對人民幣進一步升值的預(yù)期和國際熱錢炒作的壓力

可以預(yù)料,面對今后更具彈性的人民幣匯率機制取向,要加快相應(yīng)的配套改革,大力防范金融風(fēng)險,為進一步的匯率改革夯實基礎(chǔ)。

由于人民幣小幅升值對中國的出口影響不大,中國產(chǎn)品的競爭力依然強勁,美歐會繼續(xù)對中國施加壓力,要求人民幣進一步升值。升值預(yù)期揮之未去,炒作人民幣升值的資金預(yù)計會繼續(xù)流入內(nèi)地和香港,這很容易造成內(nèi)地的資產(chǎn)市場形成泡沫。如何處理人民幣是否升值及熱錢的炒作,是監(jiān)管層在未來一段時間需要繼續(xù)面對的問題。由于人民幣匯價要達至兼顧各方面利益的平衡點,需要時間穩(wěn)妥調(diào)節(jié),不可能頻繁變動,急于求成。因此,在注意保持人民幣匯率相對穩(wěn)定的同時,必須考慮“泄洪”渠道,減少市場上熱錢過多導(dǎo)致經(jīng)濟過熱、通脹上升的情形,以免影響到國內(nèi)經(jīng)濟金融的穩(wěn)定。

(三)人民幣匯率更趨靈活將加大央行對外匯市場管理的難度

人民幣匯改后,匯率的靈活性擴大,外匯市場的活躍性增強,交易會更加頻繁,不確定性會增加,因此央行對外匯市場管理的難度將增加。在更為靈活的匯率形成機制下,中央銀行干預(yù)外匯市場需要遵循一定原則,盡量避免成為外匯市場價格的制定者,為了加強對外匯市場的風(fēng)險管理,促進外匯市場的發(fā)育和成熟,當(dāng)務(wù)之急是:

1、密切防范、積極監(jiān)控外匯市場的過度波動和投機動向

盡快建立外匯市場監(jiān)測、預(yù)警指標(biāo)和體系,尤其加強對大額資金流向的監(jiān)測,完善外匯市場操作工具,同時增加央行公開市場操作的透明度,穩(wěn)定市場預(yù)期;特別注意對外匯市場流動性的監(jiān)控,制訂應(yīng)急預(yù)案,防止出現(xiàn)系統(tǒng)性的流動性危機。

2、適時擴大匯率波動區(qū)間,增加人民幣匯率靈活性

當(dāng)前要用足浮動區(qū)間,這將向市場傳遞一個央行減少干預(yù)的信號,有利于市場正視匯率風(fēng)險。待市場逐漸適應(yīng)匯率波動后,再視經(jīng)濟金融形勢的變化和外匯市場供求狀況逐步擴大浮動區(qū)間。合適的浮動區(qū)間的設(shè)定,既使得短期匯率波動具有靈活性,可抵消外部沖擊的影響,又為難以準(zhǔn)確測定的均衡匯率水平提供了一定的緩沖空間,是有管理的浮動匯率制度的基礎(chǔ)。逐步擴大匯率浮動區(qū)間需要較為完善的外匯市場作為支撐,而在目前的外匯市場格局下,僅存在以實盤交易為基礎(chǔ)的遠期結(jié)售匯與掉期業(yè)務(wù),企業(yè)和居民規(guī)避匯率風(fēng)險的成本很高,貿(mào)然間引入過大幅度的匯率波動顯然無法承受。另外,在有限的市場交易主體下,外匯市場價格發(fā)現(xiàn)的功能也受到限制。并且,如果在條件不成熟的情況下放寬匯率區(qū)間,商業(yè)銀行會選擇在匯率區(qū)間的兩端定價,這樣中央銀行將不得不在匯率區(qū)間的中間進行干預(yù)。在這種情況下,實際上還是中央銀行在決定匯率,而非完全市場化的匯率形成機制。因此,適時擴大浮動區(qū)間將是人民幣匯率改革的關(guān)鍵一環(huán)。

3、改進人民幣匯率的形成機制,提高匯率生成機制的市場化程度

應(yīng)將目前國內(nèi)企業(yè)的強制結(jié)售匯制逐漸過渡到意愿結(jié)售匯制。對強制結(jié)匯制度的改革,可以考慮擴大允許保留經(jīng)常項目外匯收入的企業(yè)范圍;還可以考慮對現(xiàn)有允許保留外匯結(jié)算賬戶的企業(yè)擴大可以保留外匯的限額等。從強制結(jié)售匯制過渡到意愿結(jié)售匯制后,可以考慮增加外匯市場交易主體,讓更多的企業(yè)和金融機構(gòu)直接參與外匯買賣,以避免大機構(gòu)集中性的交易壟斷市場價格水平。

4、注重對外匯市場主要參與者的風(fēng)險監(jiān)管

外匯市場的監(jiān)管主要針對參與外匯市場活動的銀行和機構(gòu)投資者,監(jiān)管的著眼點則是保持這些機構(gòu)的安全性和穩(wěn)健性,監(jiān)管的內(nèi)容主要是檢查市場參與者的交易系統(tǒng)、風(fēng)險控制系統(tǒng)、資本充足率、信息披露以及執(zhí)行其他合規(guī)性要求的情況等。

(四)發(fā)展和健全外匯市場,利用衍生金融工具規(guī)避匯率風(fēng)險

從微觀層面分析,目前人民幣匯率的靈活性增強會給企業(yè)和金融機構(gòu)帶來一定的匯率風(fēng)險。為了防范匯率風(fēng)險,我國應(yīng)大力發(fā)展遠期外匯市場,豐富外匯市場交易品種,給企業(yè)和金融機構(gòu)提供匯率風(fēng)險管理的工具。目前我國外匯市場主要以即期外匯交易為主,以實際需求為原則的銀行與客戶間的遠期外匯市場尚處于初步階段,交易量較少。2005年11月中國人民銀行采用問卷調(diào)查的形式對全國進出口較多的省份的302家典型企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險情況進行了調(diào)研,結(jié)果顯示:2005年8月至9月,貿(mào)易融資在各類避險方式中居首要地位,占30.8%;其次為金融衍生產(chǎn)品,占28%;此外還有改變貿(mào)易結(jié)算方式、提高出口產(chǎn)品價格、改用非美元結(jié)算、增加內(nèi)銷比例等,但不同地區(qū)、不同類型的企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險的方式有所不同。除貿(mào)易融資和金融衍生產(chǎn)品外,企業(yè)使用的其他避險工具依次為:改變貿(mào)易結(jié)算方式(19.97%)、提高出口產(chǎn)品價格(8.72%)、改用非美元貨幣結(jié)算(6.06%)。當(dāng)前我國企業(yè)使用避險工具規(guī)模仍然偏小,與對外貿(mào)易總體規(guī)模不相稱,企業(yè)避險意識、避險能力和國際競爭力有待進一步提高,金融機構(gòu)匯率避險服務(wù)也有待加強。外匯市場的交易品種稀少和交易方式單調(diào)是制約我國外匯市場交易擴大的重要因素。應(yīng)該考慮有選擇地進行人民幣外匯期貨、期權(quán)試點,為將來推出相關(guān)金融衍生品奠定基礎(chǔ),使企業(yè)能夠在匯率波動較大的情況下,合理、有效地利用金融市場上的各種工具防范外匯風(fēng)險。