貨幣政策理論概述

貨幣政策是指中央銀行為實現既定的經濟目標，運用各種工具調節(jié)貨幣供給和利率，進而影響宏觀經濟的方針和措施的總和。主要的貨幣政策理論有以下四種：

古典學派：以李嘉圖為代表的古典經濟學認為名義貨幣數量對實際國民生產總值、失業(yè)率、實際工資、實際利率、儲蓄和投資等實物變量完全沒有影響，貨幣數量的變化只能引起物價的同比例變化，因此貨幣政策對調節(jié)經濟景氣無能為力，即“貨幣中性論”。凱恩斯學派：現代貨幣政策理論的真正起點，應該是凱恩斯在1933年所發(fā)表的《就業(yè)、利息與貨幣通論》（以下稱《通論》）一書。在該書中，凱恩斯認為，名義收入的變化可以通過利率影響實際國民收入，因此貨幣在實體經濟中并不是“中性”的，同時由于價格粘性因素的存在，市場機制無法及時有效地調整以修復所出現的失衡，需要采用宏觀經濟政策（包括貨幣政策和財政政策在內）對市場失衡進行修正，以減小經濟的波動。其政策操作的基本思路是，在經濟相對低迷時采用相對寬松的宏觀政策，而在經濟相對過熱時，則用相對從緊的政策來應對。隨后，宏觀經濟政策（特別是貨幣政策）成為各國政府所倚重的經濟調控工具。貨幣學派：在上世紀六七十年代，當通貨膨脹成為困擾各國政府的首要難題時，面對無法解釋通貨膨脹的凱恩斯學派，古典的貨幣數量論又以現代貨幣學派的形式卷土重來，經濟學家弗里德曼的“通貨膨脹無論何時何地都是一種貨幣現象”的論斷，更是將貨幣政策的影響力推到了一個高峰。合理預期學派：20世紀70年代，以盧卡斯為首的合理預期學派給了凱恩斯學派最后一擊，提出沒有預期的貨幣供應量的變化是經濟波動的原因，有預期的貨幣政策對實體經濟完全沒有影響。

綜觀以上各學派的觀點，基本結論大致可以分為“貨幣政策有效”和“貨幣政策無效”兩種對立的觀點。凱恩斯主義認為能通過宏觀政策逆向地調節(jié)有效需求以平抑經濟波動；現代批判凱恩斯主義的各流派如貨幣學派、理性預期理論和實際經濟周期理論從不同的角度反對相機抉擇的政策，主張“按規(guī)則行事”，并相信只有依靠市場機制才能走出困境。而在實踐中，上世紀30年代大蕭條以后，西方國家在凱恩斯主義思想的指導下加強了宏觀調控的力度，但到上世紀70年代，由于凱恩斯主義和新古典綜合派無法解釋“滯脹”現象，“按規(guī)則行事”的觀點在政府的宏觀政策制定中逐步占據上風。

在我國，隨著市場化改革的逐漸深入，貨幣政策受關注的程度也在不斷提高。目前，貨幣政策已成為最受社會關注的宏觀政策，其每一次變化及未來可能的走勢，都會牽動市場的神經，產生廣泛的影響。不過，在貨幣政策越來越受到關注的同時，在理論研究的層面上，關于貨幣政策有效性的爭論卻一直沒有停息過。對于貨幣政策調控而言，其是否具有有效性是至關重要的問題，它在一定意義上決定了貨幣政策的調控邊界，以及貨幣政策操作的基調。

貨幣政策有效性相關理論研究

一、中國財政貨幣政策組合評價

(一)總體政策取向上配合適當。

2004年底的中央經濟工作會議做出了財政政策轉型的決定,宏觀調控由“積極的財政政策+穩(wěn)健的貨幣政策”過渡到“雙穩(wěn)健”模式。近一年的實踐表明,財政貨幣政策的基本取向均為穩(wěn)中偏緊,總體上配合較為協(xié)調。

從財政政策來看,財政預算赤字由3198億元減少到3000億元,財政赤字占GDP的比重將由2004年的2.5%減少到的2%;長期建設國債的發(fā)行額由1100億元減少到800億元,減少了300億元。財政預算執(zhí)行情況也反映了財政政策的穩(wěn)健取向。1~6月,財政收入繼續(xù)保持快速增長,全國財政收入累計完成16392億元,比2004年同期增長14.6%,高于經濟增長率5個百分點。此外,財政支出結構也得到進一步優(yōu)化,1~6月的社會保障補助支出、撫恤和社會福利救濟費、教育支出分別實現了同比22.6%、21.4%和17%的快速增長;全國實施糧食直補的29個省份安排糧食直補資金預計也會實現13.8%左右的大幅增長。財政政策在總量上向中性回歸的過程中著力調整了支出結構。

貨幣政策總體上也屬于穩(wěn)中偏緊型。(1)央行已連續(xù)第二年調低貨幣供應量增長的目標,2003年初制定的廣義貨幣M2年度增長率目標為21%(年中調低至18%),2004年初定于17%,進一步調低至15%.(2)前5個月的廣義貨幣M2增長率一直穩(wěn)定在14%左右,狹義貨幣M1還曾經一度下降到9.8%,均低于年初制定的全年增長目標。(3)央行調整了商業(yè)銀行自營性個人住房貸款政策,取消了對住房貸款的優(yōu)惠利率,對住房貸款利率實行同檔次的商業(yè)貸款利率。(4)信貸增長率也較上年有所回落,8月末全部金融機構各項貸款本外幣并表余額為20萬億元,同比增長13.2%,增幅比上年同期低1.3個百分點。值得注意的是,下半年開始,M2增速開始穩(wěn)步提升,但M1呈下降趨勢,兩者的差距在拉大。雖然從M2看貨幣供給比較寬松,但M1和貸款增長情況表明貨幣政策穩(wěn)中偏緊。

(二)具體政策措施配合有待改進。

【摘要】本文以上市公司數據實證檢驗了貨幣政策調控對出版行業(yè)上市公司銀行借款與商業(yè)信用等債務融資的影響問題，結果發(fā)現，當存款準備金率和貸款基準利率上升，貨幣政策趨于緊縮時，出版行業(yè)上市公司的短期借款和長期借款等銀行信貸融資都會下降，而公司商業(yè)信用則會上升發(fā)揮替代銀行借款的作用。因此，出版行業(yè)上市公司，應高度關注國家宏觀經濟狀況與貨幣政策調控的變化，努力拓寬各種融資渠道，還要與商業(yè)銀行維持良好的銀企關系，建立長期合作機制。

【關鍵詞】貨幣政策;出版行業(yè);融資;銀行信貸;商業(yè)信用

隨著出版市場的逐步開放，以及資本市場的日趨成熟，我國出版行業(yè)的融資規(guī)模也呈不斷上升的趨勢。特別是在市場體制轉型之后，出版企業(yè)紛紛轉型為自主經營的企業(yè)，融資來源也由基本靠財政撥款轉變?yōu)橹饕揽孔陨砘I集資金，拓寬融資途徑。但是，不可否認，出版行業(yè)融資渠道還比較單一，融資環(huán)境仍比較脆弱，當外部的經濟形勢或國家的宏觀政策發(fā)生改變時，企業(yè)的外部融資渠道和融資數量必然受到影響。因此，本文將基于出版行業(yè)上市公司數據討論貨幣政策調控對出版行業(yè)債務融資的影響，并分析其可能的后果及應對策略。

一、理論分析

（一）貨幣政策與銀行借款融資。Bernanke和Blinder（1988）在CC-LM模型中對銀行借款渠道如何傳導貨幣政策進行了探討。銀行借款渠道主要討論了貨幣當局利用貨幣政策影響商業(yè)銀行的對外放貸水平，進而影響實體經濟的機制。一般來說，緊縮性貨幣政策可以通過中央銀行提高存款準備金率、再貼現率和再貸款率來減少對商業(yè)銀行可貸資金供給，如果商業(yè)銀行不能通過其他融資渠道來抵消可貸資金的減少，就不得不削減其對企業(yè)的貸款，最終將減少企業(yè)的投資，導致經濟增速的放緩。由于資金的供給者和需求者之間存在著嚴重的信息不對稱問題，而商業(yè)銀行的出現可以緩解信貸市場上借貸雙方的信息不對稱，所以商業(yè)銀行在整個金融體系中扮演著一個特殊的角色，特定類型借款人的融資需求只能通過銀行借款得以滿足，銀行借款與其他融資渠道不可完全替代，只要沒有其他融資來源和融資方式來替代銀行借款，貨幣政策傳導的銀行借款渠道就會按照以下方式發(fā)揮作用：緊縮性貨幣政策會減少商業(yè)銀行的準備金和吸收的存款，從而減少銀行可發(fā)放貸款的數量，因為許多借款人依賴銀行貸款為其活動提供資金，因此貸款的減少必然會導致投資支出（和可能的消費支出）的減少。由此貨幣政策的影響可表示為：M↓→D↓→L↓→I↓→Y↓自從Bernanke和Blinder（1988）提出的銀行借款渠道強調了貨幣政策傳導中貸款所起的重要作用之后，商業(yè)銀行等存貸款機構在貨幣政策傳導中的特殊角色逐漸受到研究者的重視。此后，圍繞貨幣政策是否能夠通過影響銀行等部門的貸款供給量，進而影響借款人的信貸可獲得性并最終影響產出，有大量文獻基于公司融資行為的視角檢驗貨幣政策傳導的這一效應，一般做法都是結合緊縮期公司銀行借款如何變化來考查。比如Hann和Sterken（2002）利用歐元區(qū)國家和英國企業(yè)的面板數據，得出貨幣緊縮時短期銀行借款率減少的同時長期銀行貸款率上升的結論，說明短期利率上升，企業(yè)銀行借款的期限結構會由短期向長期調整；Bhaumik等（2007）則通過對貨幣政策影響印度上市公司債務結構的研究，發(fā)現貨幣緊縮，利率水平上升會減少短期債務占總債務的比重。（二）貨幣政策與商業(yè)信用融資。2000年之后，商業(yè)信用在貨幣政策傳導中的作用開始受到重視，現實中，企業(yè)不僅可以通過商業(yè)銀行等正規(guī)的金融機構獲取資金，也能夠通過其上游供貨商獲得資金支持，這就是企業(yè)以延期付款的方式從供應商那里獲得的商業(yè)信用融資，其實也可以把商業(yè)信用融資看作是銀行借款的一種替代。Nielsen（2002）的研究表明在貨幣緊縮期小企業(yè)會增加其從上游企業(yè)那里獲得的商業(yè)信用；利用公司面板數據，Atanasova和Wilson（2003）發(fā)現在貨幣緊縮期，受銀行借款約束的企業(yè)比例會大幅度上升，這些企業(yè)會是用商業(yè)信用融資來替代銀行借款融資。魻zlü和Yal觭覦n通過比較企業(yè)對商業(yè)信用和銀行借款的獲得與使用，發(fā)現貨幣緊縮期那些易遭遇融資約束的企業(yè)會使用更多的商業(yè)信用融資來代替減少了的銀行借款。國內對貨幣政策與商業(yè)信用的研究相對較晚，石曉軍等（2009）以中國上市公司的數據為樣本，也證實了當中央銀行實行緊縮銀根的貨幣和信貸政策時，商業(yè)信用就會作為體系外的“融資”補充進來。陸正飛和楊德明（2011）則使用中國1997～2008年A股上市公司數據進行研究，同樣發(fā)現在緊縮性貨幣政策的背景下，我國上市公司債務中商業(yè)信用的大量存在也符合替代銀行借款的特征。

二、研究設計

一、住房需求與貨幣政策

(一)住房需求與實體經濟

1.經濟主體的多元化使得住宅需求日趨多元化。按購房主體可分為國外需求、本地需求和外來需求；按購房動機與目的可分為自住需求和投資需求，自住房需求還可細分為因拆遷、結婚離婚、家庭小型化、進城務工、為子女上學、就業(yè)形成的剛性需求和收入水平提高帶來的改善型需求等(見表1)。

2.收入增長與住房需求。從對住宅需求的細分可以看到，中國住宅市場正處在一個改善性需求和剛性需求的集中釋放期，其中，改善性需求的增長主要來自中國經濟的高速增長和城鎮(zhèn)居民收入的增長。自1999年以來，中國經濟進入新一輪持續(xù)強勁增長周期，GDP年均增長率9.4%，人均可支配收入年均增長率9.6%，這為人們改善居住條件，賣舊房、買新房奠定了基礎。

3.城市化、嬰兒潮與住房需求。1978年改革之初，中國城鎮(zhèn)人口占總人口的比重只有18%，到2007年達到44.9%，城市化率年均增長0.89個百分點，而近10年城市化進程加快，年均增加1.4個百分點，這意味著每年新增城市人口近2000萬。這種大規(guī)模的人口遷移是世界上任何國家城市化中所未曾有過的，由此誘發(fā)的剛性需求也是顯而易見的。

4.除人口數量外，人口結構也是影響需求的重要因素。自建國以來，我國共出現了三次“嬰兒潮”，1963～1974年第二次“嬰兒潮”和80年代后期出生的第三次“嬰兒潮”，使得未來15年我國25～35歲和35～45歲人口占比重上升，當這些年輕人步入成家立業(yè)年齡，購房就成了必然的選擇，將進一步加大住房的剛性需求。

貨幣政策的有效性問題，在貨幣經濟學理論文獻中指貨幣當局運用一定的政策工具與政策手段制定的貨幣政策，通過特定的傳導機制對經濟運行的影響程度，即貨幣當局通過貨幣政策的實施能在多大程度上達到預定的貨幣政策目標?，F階段我國貨幣政策的最終目標是“保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進經濟增長”?，F階段大規(guī)模的短期資本涌入、巨額貿易順差使得我國經常項目和資本、金融項目連續(xù)多年持續(xù)雙順差，內外失衡時的貨幣政策有效性受到影響，干擾央行貨幣政策工具的選擇和央行貨幣沖銷的效果。為了應對當前形勢，中國人民銀行頻頻利用貨幣政策工具對宏觀經濟進行調控。在金融市場不健全、利率市場化緩慢推進的情況下，中央銀行政策工具的選擇余地很小，必然限制貨幣政策工具的有效性。

一、研究文獻回顧職稱論文

對貨幣政策有效性的研究，應考慮在具體貨幣政策操作中，實現最終目標的程度和時滯，及影響貨幣政策有效性的因素。陸軍、舒元(2002)采用兩步OLS方法考察了我國貨幣政策對實際產出的影響，實證研究表明貨幣政策在我國有效，同時預期到的與未預期到的貨幣都影響產出，貨幣政策對產出在10%的顯著水平上存在非對稱性效果[1]。彭方平、展凱、李琴(2008)應用非線性STSV

AR模型進行實證研究，實證研究結果表明以金融機構存貸差為流動性過剩度量指標顯示，自2000年以來，我國經濟明顯處于流動性過剩狀態(tài)。流動性過剩削弱了央行貨幣政策對物價水平的調控能力，但貨幣政策對實際產出的影響能力，反而有所加強[2]。譚旭東(2008)基于政策時間不一致性模型得出我國貨幣政策的有效性與政策的可信性之間密切相關，隨著貨幣政策可信性的提高其有效性也會相應提高，因此央行實行有規(guī)則、透明度高、連貫性強的貨幣政策最優(yōu)[3]。徐亞平(2009)基于理性預期理論分析得出穩(wěn)定和引導公眾的通脹預期對于貨幣政策的有效性具有重要意義[4]。殷波(2009)引入投資的時機效應和資產價格波動，對一般最優(yōu)利率政策模型進行擴展，通過理論分析和經驗檢驗得出近年來我國貨幣政策低效率的原因在于央行制定利率政策時忽略了投資的時機效應和資產價格波動，從而使利率政策對宏觀經濟變量系統(tǒng)性的反應不足，導致反周期的宏觀調控效果不佳[5]。范從來、趙永清(2009)通過Granger因果檢驗表明自1998年以來外匯儲備變動是貨幣數量M1變動的決定性原因，貨幣政策喪失部分自主性，但VEC模型顯示我國貨幣政策自主性并沒受到系統(tǒng)性制約[6]。在貨幣政策有效性研究中，Cover(1972)通過考察美國二戰(zhàn)后的季度數據得出，正的貨幣沖擊對產出的增加幾乎沒有作用，而負的貨幣沖擊對產出則有明顯的減少作用[7]。本文基于央行資產負債表的結構變化與宏觀經濟運行效果，運用VAR模型驗證貨幣政策有效性的影響因素，最后總結歸納優(yōu)化貨幣政策有效性的建議。

二、央行資產負債表結構分析

通過分析中央銀行資產負債表可以更好地了解其資產業(yè)務和負債業(yè)務之間的相互制約關系，進而把握資產業(yè)務和負債業(yè)務在宏觀經濟調控中如何發(fā)揮功效[8];了解央行在連續(xù)時間段內，其資產負債業(yè)務量上的增減變化及資產和負債項目中子項目變化對各自項目的影響，從而分析貨幣政策工具實施的有效性;通過資產負債表結構和項目的變化，對央行貨幣政策工具的運用狀況及發(fā)展變化的未來趨勢加以分析和預測，形成央行貨幣政策規(guī)則。

[摘要]股票市場與貨幣政策調控之間存在互動關系，而且越來越密切。股票市場的發(fā)展深刻影響著貨幣的供給需求、貨幣政策傳導機制和貨幣政策調控目標，而貨幣政策通過貨幣供應量變化、利率變化等調控手段也在影響著股票市場。在我國股市深刻變化的今天，對股票市場與貨幣政策調控的關系進行研究具有重要意義。

[關鍵詞]股票市場；貨幣政策調控；互動；政策建議

股票市場與貨幣政策調控之間存在互動關系，而且越來越密切。股票市場的發(fā)展深刻影響著貨幣的供給需求、貨幣政策傳導機制和貨幣政策調控目標，而貨幣政策通過貨幣供應變化、利率變化等調控手段也在影響著股票市場。在我國股市深刻變化的今天，對股票市場與貨幣政策調控的關系進行研究具有重要意義。

一、文獻回顧

關于股票市場與貨幣政策調控的研究，近年來越來越受到各國政府和學者的關注。

(一)在關于股票市場與貨幣政策傳導效應的關系方面

[摘要]股票市場與貨幣政策調控之間存在互動關系，而且越來越密切。股票市場的發(fā)展深刻影響著貨幣的供給需求、貨幣政策傳導機制和貨幣政策調控目標，而貨幣政策通過貨幣供應量變化、利率變化等調控手段也在影響著股票市場。在我國股市深刻變化的今天，對股票市場與貨幣政策調控的關系進行研究具有重要意義。

[關鍵詞]股票市場；貨幣政策調控；互動；政策建議

股票市場與貨幣政策調控之間存在互動關系，而且越來越密切。股票市場的發(fā)展深刻影響著貨幣的供給需求、貨幣政策傳導機制和貨幣政策調控目標，而貨幣政策通過貨幣供應變化、利率變化等調控手段也在影響著股票市場。在我國股市深刻變化的今天，對股票市場與貨幣政策調控的關系進行研究具有重要意義。

一、文獻回顧

關于股票市場與貨幣政策調控的研究，近年來越來越受到各國政府和學者的關注。

(一)在關于股票市場與貨幣政策傳導效應的關系方面

關鍵詞：貨幣政策，貨幣供應量，通脹率，經濟景氣

摘要：結合主要發(fā)達國家的實踐，今后我國可考慮逐步建立起以通脹率為核心目標的貨幣政策調控框架，并在直接盯住通脹率的同時，將貨幣供應量、貸款增長、利率、匯率、存款準備金率、經濟景氣指數等其他重要經濟變量作為監(jiān)測指標。這有利于公眾理解并形成穩(wěn)定合理的預期，提高貨幣政策的有效性；央行運用貨幣政策工具也能更富靈活性。

不過，與往年不同，今年央行的工作會議并未對外公布2011年貨幣供應量增長目標，也未對信貸規(guī)模目標提出具體要求，這也就意味著貨幣供應量同比增長與新增信貸規(guī)模正在逐步淡出央行貨幣政策調控目標。在國內外多種因素的共同作用下，今年的通脹形勢比去年更為嚴峻。央行工作會議為此把穩(wěn)定物價總水平放在金融宏觀調控更加突出的位置上。

貨幣政策的中介目標是指為實現貨幣政策的最終目標（經濟增長與物價穩(wěn)定）而選定的便于調控，具有傳導性的金融變量。一般來說，貨幣政策的調控目標應當具備可測性、可控性、相關性和適應性。

我國從1996年開始將貨幣供應量作為貨幣政策調控的中介目標，迄今已歷時15年。但是最近幾年來，貨幣供應量的增長率較大幅度地偏離了年初設定的調控目標。央行十多年來調控貨幣供應量的實踐也證明，作為中介目標的貨幣供應量指標，在可測性、可控性、相關性與最終目標關聯度上與當初的期望值相去甚遠。

先看貨幣供應量增長的可測性，隨著我國金融市場的不斷深化和創(chuàng)新，資產流動性提高，貨幣和金融工具的替代性空前加大，不僅作為貨幣的貨幣和作為資本的貨幣難以區(qū)分，而且交易賬戶與投資賬戶、廣義貨幣與狹義貨幣、本國貨幣與外國貨幣的界限日益模糊，貨幣的定義與計量日益困難與復雜化。金融市場深化和金融市場彈性的增加，必然要求貨幣供應量的相應增長，而居民金融資產選擇的多樣性和多變性，也使得貨幣供應量的測定變得更加困難。貨幣供應量增長的可測性，遂在金融改革深化和創(chuàng)新的過程中逐步降低。

[摘要]股票市場與貨幣政策調控之間存在互動關系，而且越來越密切。股票市場的發(fā)展深刻影響著貨幣的供給需求、貨幣政策傳導機制和貨幣政策調控目標，而貨幣政策通過貨幣供應量變化、利率變化等調控手段也在影響著股票市場。在我國股市深刻變化的今天，對股票市場與貨幣政策調控的關系進行研究具有重要意義。

[關鍵詞]股票市場；貨幣政策調控；互動；政策建議

股票市場與貨幣政策調控之間存在互動關系，而且越來越密切。股票市場的發(fā)展深刻影響著貨幣的供給需求、貨幣政策傳導機制和貨幣政策調控目標，而貨幣政策通過貨幣供應變化、利率變化等調控手段也在影響著股票市場。在我國股市深刻變化的今天，對股票市場與貨幣政策調控的關系進行研究具有重要意義。

一、文獻回顧

關于股票市場與貨幣政策調控的研究，近年來越來越受到各國政府和學者的關注。

(一)在關于股票市場與貨幣政策傳導效應的關系方面

[摘要]股票市場與貨幣政策調控之間存在互動關系，而且越來越密切。股票市場的發(fā)展深刻影響著貨幣的供給需求、貨幣政策傳導機制和貨幣政策調控目標，而貨幣政策通過貨幣供應量變化、利率變化等調控手段也在影響著股票市場。在我國股市深刻變化的今天，對股票市場與貨幣政策調控的關系進行研究具有重要意義。

[關鍵詞]股票市場；貨幣政策調控；互動；政策建議

股票市場與貨幣政策調控之間存在互動關系，而且越來越密切。股票市場的發(fā)展深刻影響著貨幣的供給需求、貨幣政策傳導機制和貨幣政策調控目標，而貨幣政策通過貨幣供應變化、利率變化等調控手段也在影響著股票市場。在我國股市深刻變化的今天，對股票市場與貨幣政策調控的關系進行研究具有重要意義。

一、文獻回顧

關于股票市場與貨幣政策調控的研究，近年來越來越受到各國政府和學者的關注。

(一)在關于股票市場與貨幣政策傳導效應的關系方面