導(dǎo)語：美生元業(yè)績承諾風(fēng)險管控探討一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

［提要］業(yè)績承諾被廣泛應(yīng)用于資本市場并購重組中，用以解決信息不對稱造成的問題。但其在保障并購雙方利益的同時產(chǎn)生特有的風(fēng)險，需要并購方加以防范。以聚力文化并購美生元為案例，運用案例分析法對并購中業(yè)績承諾相關(guān)風(fēng)險進行分析，提出并購方應(yīng)當(dāng)謹慎估值、設(shè)定業(yè)績目標(biāo)、詳盡調(diào)查標(biāo)的資產(chǎn)情況、警惕財務(wù)造假等建議，以期促進后期并購的順利進行。

關(guān)鍵詞：并購重組；業(yè)績承諾；風(fēng)險管控

近年來，我國資本市場蓬勃發(fā)展，競爭日益激烈，眾多企業(yè)選擇進行并購重組以達成產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和多元化發(fā)展，提高在資本市場中的競爭力，業(yè)績承諾由此應(yīng)運而生。王競達、范慶泉（2017）認為，關(guān)于被并購資產(chǎn)未來收益的業(yè)績承諾可以解決市場交易過程中的信息不對稱問題，縮小買賣雙方對資產(chǎn)估值認識的差距，進而有利于提高項目交易的可能性。劉永鍵等（2020）認為，業(yè)績承諾風(fēng)險防范不僅需要對業(yè)績承諾的風(fēng)險進行系統(tǒng)分析，更需要關(guān)注業(yè)績承諾主要條款產(chǎn)生的風(fēng)險疊加效應(yīng)。李晶晶等（2020）認為，業(yè)績承諾在運行中一定程度上表現(xiàn)為對劣質(zhì)資產(chǎn)的未來盈利能力的“背書”，進而可能演化成資本市場的一大亂象。董夢瑤（2019）認為，被并購企業(yè)在無法完成承諾業(yè)績時會采用盈余管理等方式粉飾企業(yè)業(yè)績報表，提升凈利潤額，以減輕企業(yè)業(yè)績償債壓力。聚力文化并購美生元案例頗具代表性：上市公司業(yè)績增長幅度明顯放緩甚至出現(xiàn)虧損，為實現(xiàn)雙引擎驅(qū)動業(yè)務(wù)發(fā)展、防范公司經(jīng)營風(fēng)險，注入差異化資產(chǎn)進行跨行業(yè)并購，同時設(shè)置業(yè)績承諾為并購雙方做業(yè)績背書。但業(yè)績承諾本身具備的風(fēng)險使得協(xié)議設(shè)置初衷與實現(xiàn)效果大相徑庭。無獨有偶，聚力文化并非并購失敗的個例。中水漁業(yè)并購新陽州案例中，管理層存在高額非經(jīng)營性占款，造成生產(chǎn)資金不足，業(yè)績落空導(dǎo)致業(yè)績協(xié)議難落地，最終并購失??；聯(lián)建光電并購易事達案例中，易事達利用多種手段進行盈余管理，模糊業(yè)績承諾期業(yè)績，嚴重損害了廣大中小股東的利益。本文旨在以聚力文化并購蘇州美生元為例，通過研究并購中業(yè)績承諾協(xié)議的設(shè)置和完成情況，分析業(yè)績承諾相關(guān)風(fēng)險，為后續(xù)并購重組如何進行業(yè)績承諾風(fēng)險管控提出建議。

一、案例介紹

（一）并購相關(guān)方。并購方，浙江聚力文化發(fā)展股份有限公司（以下簡稱聚力文化），原名浙江帝龍新材料股份有限公司，2008年在深圳上市，所屬行業(yè)為建筑裝飾材料制造業(yè)，主要從事建筑裝飾貼面材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。被并購方，蘇州美生元信息科技有限公司（以下簡稱美生元），2013年成立于蘇州，法定代表人是余海峰。所屬行業(yè)為移動游戲行業(yè)，主要業(yè)務(wù)為移動游戲的研發(fā)及發(fā)行。（二）并購動因1、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。聚力文化成立以來一直在建筑裝飾材料行業(yè)深耕細作，已經(jīng)在技術(shù)經(jīng)驗、資金儲備等方面積攢了深厚實力。適逢資本市場掀起并購熱潮，聚力文化抓住機遇為企業(yè)注入差異化優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，實現(xiàn)單一產(chǎn)業(yè)的優(yōu)化調(diào)整，為企業(yè)下一階段的發(fā)展提供新力量。2、發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。此次交易完成后，聚力文化將進行跨行業(yè)資源整合，實現(xiàn)雙引擎驅(qū)動企業(yè)快速發(fā)展；美生元將在聚力文化的強大助力下，擴大現(xiàn)有業(yè)務(wù)規(guī)模，實現(xiàn)跨越式發(fā)展。另外，并購雙方可以互相借鑒管理模式，提高管理效率，利用跨行業(yè)整合帶來的資金流轉(zhuǎn)時間差異，使資金安排更加靈活。3、提升盈利能力。2015年，聚力文化歸屬于母公司的凈利潤為8，579.85萬元，較2014年的凈利潤9，904.85萬元下降13.38%，下降幅度較大。移動游戲市場發(fā)展前景廣闊，且美生元公司成長勢頭良好，具有較強的盈利能力。并購雙方的資產(chǎn)類型、行業(yè)周期以及消費群體差異度較大，此次交易能夠?qū)崿F(xiàn)并購雙方的優(yōu)勢互補，平滑雙方經(jīng)營風(fēng)險，為實現(xiàn)公司的持續(xù)盈利提供動力。（三）并購流程。聚力文化于2015年8月10日開始停牌，籌劃收購美生元相關(guān)事項。同年12月18日召開董事會，審議通過了本次重大資產(chǎn)重組相關(guān)議案。2016年3月17日，聚力文化收到證監(jiān)會有條件審核通過重大資產(chǎn)重組事項的通知，5月13日完成了美生元100%股權(quán)過戶手續(xù)及相關(guān)工商變更登記工作。

二、業(yè)績承諾設(shè)置及風(fēng)險分析

（一）業(yè)績承諾協(xié)議內(nèi)容。協(xié)議要求美生元公司2015～2017年度分別實現(xiàn)凈利潤1.8億元、3.2億元、4.68億元，共9.68億元。其中，業(yè)績指標(biāo)應(yīng)以報表中“凈利潤”為基礎(chǔ)進行調(diào)整：（1）扣除美生元當(dāng)年因?qū)嵭泄蓹?quán)激勵而確認的支付費用；（2）扣除無形資產(chǎn)累計攤銷433.33萬元/年。若未完成當(dāng)年業(yè)績承諾，美生元需對聚力文化進行業(yè)績補償。（二）業(yè)績承諾完成情況。國家監(jiān)管部門對美生元2016～2018年經(jīng)營情況進行調(diào)查，并于2021年8月2日下發(fā)《行政處罰決定書》，證實美生元在2016～2018年存在虛增收入和利潤總額的情況。將美生元2016～2018年的經(jīng)營情況進行追溯調(diào)整，并經(jīng)專業(yè)機構(gòu)鑒證后，美生元2015～2017年實現(xiàn)的經(jīng)計算的凈利潤分別為1.85億元、2.36億元、2.06億元，業(yè)績達標(biāo)率分別為102.57%、73.88%、43.95%。調(diào)整后的業(yè)績承諾完成情況見表1。（表1）美生元2016年度、2017年度實現(xiàn)凈利潤未達到承諾凈利潤數(shù)的85%，根據(jù)協(xié)議中的要求，余海峰、聚力互盈等凈利潤承諾方應(yīng)補償金額為11.99億元，經(jīng)過計算得到應(yīng)補償?shù)墓煞輸?shù)量為1.21億股，同時返還該部分股份累計分得的現(xiàn)金分紅2，058.48萬元。（三）業(yè)績承諾相關(guān)風(fēng)險分析1、業(yè)績目標(biāo)設(shè)定差異風(fēng)險。美生元所屬行業(yè)為移動游戲業(yè)，2014～2016年，移動游戲行業(yè)發(fā)展迅猛，在通信技術(shù)進步的加持下市場潛力得到迅速開發(fā)。但是移動游戲行業(yè)的準(zhǔn)入門檻較低，市場上競爭主體不斷增多，并且游戲市場具有細分程度高、產(chǎn)品更新?lián)Q代速度快的特點，單機手游的單位用戶生命周期不超過兩個月，次月存活率較低。聚力文化對美生元2016～2018年銷售收入預(yù)測值分別為67，264.36萬元、100，452.04萬元、125，343.28萬元，預(yù)測值增長率分別達到了56.7%、49.34%和24.78%，均高于我國整體游戲市場2016～2018年間17.7%、23%、5.3%的銷售收入增幅。2015年前三季度，美生元實現(xiàn)扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為10，038.75萬元。根據(jù)協(xié)議，美生元2015～2017年的目標(biāo)凈利潤分別為1.8億元、3.2億元、4.68億元，要求在三年時間內(nèi)實現(xiàn)凈利潤翻倍，對于凈利潤剛過億元的美生元來說業(yè)績壓力可謂不小。進行盈利預(yù)測時聚力文化高估了美生元的盈利能力，造成業(yè)績設(shè)置與實際盈利能力差異過大，導(dǎo)致業(yè)績無法完成。2、業(yè)績承諾期間財務(wù)造假風(fēng)險。2017年底，聚力文化的原股東姜飛雄及其一致行動人將其持股比例減持至17.7%，由于各方股權(quán)比例接近，公司處于無實際控制人的狀態(tài)，同時美生元管理層余海峰接管聚力文化，掌握著公司的實際權(quán)力。此時的余海峰手中權(quán)力一時無兩，為財務(wù)舞弊創(chuàng)造了“得天獨厚”的條件。同時，在高估值、高業(yè)績承諾的雙重高壓之下，為避免支付高額的業(yè)績補償，美生元進行了長達三年的財務(wù)舞弊，三年內(nèi)共計虛增營業(yè)收入89，629.17萬元，虛增營業(yè)利潤50，778.77萬元，虛增應(yīng)收賬款共96，428.71萬元。中國證監(jiān)會經(jīng)過調(diào)查，于2019年坐實了美生元2016～2018年進行財務(wù)造假的事實。調(diào)查確認美生元在異地注冊多家公司，虛增業(yè)務(wù)往來，虛假確認來自多家客戶的銷售收入并將資金通過第三方進行流轉(zhuǎn)，隱瞞真實經(jīng)營情況。同時，管理層未盡其忠實勤勉義務(wù)，對財務(wù)報表中的虛假記載避而不談，仍簽字保證報表真實性，損害了聚力文化的聲譽以及廣大中小股東的利益。2016～2018年美生元具體造假數(shù)據(jù)見表2。（表2）3、業(yè)績承諾期內(nèi)大股東利益侵占風(fēng)險。聚力文化并購美生元前后近五年時間中，公司的實際控制權(quán)在不斷更迭，大股東可謂是“你方唱罷我登場”。聚力文化原股東姜雄飛代表的一致行動人，在2017年底減持公司股份至喪失實際控制人身份，與此同時，美生元股東余海峰掌握公司實權(quán)；而后2019年，聚力文化以余海峰非法占用公司資金、業(yè)績補償未兌現(xiàn)等理由罷免了其董事長職務(wù)，聚力文化的權(quán)力再次回到了姜飛雄家族手里。姜飛雄及其一致行動人累計收益近16億元，包括目前持有的價值約4.7億元的19.05%的聚力文化股權(quán)、2017年底轉(zhuǎn)讓聚力文化9.4%的股份所套現(xiàn)的11億元。姜氏家族在本次并購中以退為進，減持股份獲取巨大收益的同時重掌聚力文化實權(quán)。余海峰獲得并購現(xiàn)金對價約3億元，成功實現(xiàn)巨額套現(xiàn)，以照顧家人之名留在國外至今尚未兌現(xiàn)因業(yè)績失諾需進行的業(yè)績補償，并且在就任聚力文化董事長期間，無視內(nèi)部控制的規(guī)定，非法占用經(jīng)營性資金1.75億元。4、業(yè)績補償難兌現(xiàn)風(fēng)險。聚力文化并購美生元案例中，業(yè)績承諾方應(yīng)補償金額為11.99億元，該筆金額換算成股票數(shù)量為1.12億股。以股份進行補償?shù)姆绞綄ρa償方的股份流動性有較大的要求，當(dāng)股票出于其他用途進行質(zhì)押或者拍賣，會引發(fā)無法得到賠付的風(fēng)險。根據(jù)阿里拍賣平臺顯示，余海峰此前在民間借貸中將其持有的5，000萬股股票進行質(zhì)押并且登記，后續(xù)因無力償還借款，該部分股票已經(jīng)由西藏恩和建筑有限公司合法拍賣并過戶；其目前仍持有的8，043.64萬股公司股票已全部被質(zhì)押和司法凍結(jié)，其中的6，643.64萬股因未能履行與國信證券股份有限公司所簽署的協(xié)議中的相關(guān)義務(wù)，已被公開拍賣并由姜飛雄之父姜祖功競得。關(guān)聯(lián)方火鳳天翔、聚力互贏所持的股票多數(shù)被質(zhì)押、司法拍賣或凍結(jié)?？梢哉f，業(yè)績補償方所持有的股票多數(shù)都處于無法自行支配進行償還的狀態(tài)，已經(jīng)不具備進行股份支付的條件。按照協(xié)議，無法以股份進行賠付的部分應(yīng)當(dāng)以現(xiàn)金補足，聚力文化通過多種方式通知對方進行補償，但余海峰遠走他鄉(xiāng)，至今仍未給出明確答復(fù)。5、業(yè)績期后高額商譽減值風(fēng)險。聚力文化并購美生元時，交易對價共計34億元，并購溢價率超19倍，產(chǎn)生商譽30.42億元，占2016年當(dāng)期期末合并資產(chǎn)總額的61%。2018年末，聚力文化對包含商譽的美生元資產(chǎn)組進行商譽減值測試，結(jié)果表明美生元應(yīng)確認29.65億元的商譽減值損失。高額的商譽減值損失使聚力文化當(dāng)年業(yè)績一落千丈，2018年營業(yè)收入為24.69億元，計提商譽減值損失之后，業(yè)績大跳水至虧損28.99億元。業(yè)績大幅下降導(dǎo)致企業(yè)盈利能力和對外融資能力受到影響，加劇了企業(yè)經(jīng)營的風(fēng)險。高額的商譽減值同樣影響著公司的股票價值，聚力文化對外公告商譽減值事項之后，股價受到較大影響，大部分時間徘徊在3元/股，與并購開始時的近20元/股相比，下降近85%。

三、業(yè)績承諾風(fēng)險應(yīng)對之策

（一）合理設(shè)置業(yè)績承諾，降低業(yè)績差異風(fēng)險。高額業(yè)績承諾目標(biāo)會增強主并方對標(biāo)的資產(chǎn)的信心，并且業(yè)績承諾機制中“乘數(shù)效應(yīng)”使得業(yè)績承諾基數(shù)的變化帶來企業(yè)估值的成倍增長，所以雙方更傾向于設(shè)置高額業(yè)績承諾。上市公司應(yīng)在并購前全面了解被合并方資產(chǎn)信息，以真實盈利能力為基礎(chǔ)，結(jié)合國家政策、行業(yè)情況、經(jīng)營特點，合理設(shè)定業(yè)績承諾目標(biāo)值，避免產(chǎn)生高額業(yè)績承諾引發(fā)財務(wù)造假風(fēng)險，增強業(yè)績的可信性。此外，變單一業(yè)績目標(biāo)為多種目標(biāo)相結(jié)合的承諾方式，摒棄以往僅以凈利潤為業(yè)績目標(biāo)的方式，綜合考察業(yè)績。為防止商譽減值對企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生劇烈影響，將商譽減值情況作為一項業(yè)績評定標(biāo)準(zhǔn)，并由業(yè)績承諾方對上市公司的商譽減值進行業(yè)績補償。采取分階段支付對價的方式：若某階段業(yè)績承諾未完成，則將未完成業(yè)績差額在相應(yīng)階段交易對價中進行扣減，降低業(yè)績補償無法兌現(xiàn)的風(fēng)險。（二）詳細了解企業(yè)情況，謹慎評估企業(yè)價值。分屬不同行業(yè)的并購雙方，由于資產(chǎn)差異化較大，信息壁壘較高，合并方對標(biāo)的資產(chǎn)的真實盈利能力模糊不清，容易出現(xiàn)虛高估值的情況。因此，合并方應(yīng)該在并購前對標(biāo)的企業(yè)進行多方調(diào)查，全面了解企業(yè)的經(jīng)營能力和財務(wù)狀況，掌握詳細信息。聘請執(zhí)業(yè)能力較強的機構(gòu)對標(biāo)的企業(yè)的經(jīng)營情況進行詳盡調(diào)查，提高并購真實性。應(yīng)當(dāng)完善資產(chǎn)評估方式，防止并購溢價過高，在評估機構(gòu)的選擇上，聘請多個資產(chǎn)評估機構(gòu)進行評估，以確保獲得更加真實可靠的評估數(shù)據(jù)；回避選擇與被合并方存在密切關(guān)系的評估機構(gòu)，避免出現(xiàn)串通抬高估值的情況。另外，關(guān)注標(biāo)的企業(yè)的誠信經(jīng)營問題，識別造假和違法經(jīng)營現(xiàn)象，提高警惕性。（三）健全信息披露制度，防范財務(wù)舞弊風(fēng)險。建立以業(yè)績承諾風(fēng)險管控為導(dǎo)向的信息披露機制，對業(yè)績承諾完成情況、條款變化和風(fēng)險波動進行動態(tài)監(jiān)控，定期發(fā)布關(guān)于業(yè)績承諾管控情況的報告，避免爆發(fā)業(yè)績承諾風(fēng)險隱患。優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，避免管理層權(quán)力一家獨大，防止管理層只手遮天為財務(wù)舞弊創(chuàng)造溫床。嚴格進行獨立董事的選派和任命，獨立董事應(yīng)當(dāng)保持其意見獨立性，杜絕幫助管理層進行舞弊的現(xiàn)象。加強會計從業(yè)人員的職業(yè)道德規(guī)范，對業(yè)績承諾期內(nèi)的虛假舞弊行為進行處罰，以此督促其盡到忠實、勤勉的義務(wù)。（四）加強內(nèi)部控制管理，關(guān)注股東行蹤動向。防止管理層和股東出于公司利益或個人私利等原因進行財務(wù)舞弊行為，公司應(yīng)當(dāng)加強內(nèi)部控制管理，及時修正違背內(nèi)部控制的活動，定期進行內(nèi)部控制自我檢查，保證公司內(nèi)部業(yè)務(wù)活動在有效的控制中進行。另外，設(shè)立監(jiān)督機構(gòu)對股東行為進行監(jiān)督舉報，提防大股東因內(nèi)控意識薄弱出現(xiàn)非法占用資金等問題，防止其利用劣質(zhì)資產(chǎn)掏空上市公司的行為。建立獎懲機制，將業(yè)績超額完成的部分按比例作為獎勵分配給管理層和監(jiān)督機構(gòu)，提高管理層和監(jiān)督機構(gòu)的積極性。綜上，聚力文化從大張旗鼓進行并購重組，到股東內(nèi)訌矛盾不斷，再到財務(wù)造假、業(yè)績失諾，最后將游戲產(chǎn)業(yè)逐漸剝離，歷時五年的鬧劇落幕，大股東賺得盆滿缽滿，但最終受傷的卻是上市公司和中小股東。時至今日，聚力文化尚未將并購殘局處理完畢。盡管雙方簽訂了看似完美且合理的業(yè)績承諾，也對業(yè)績補償進行了縝密的安排，然而業(yè)績承諾目標(biāo)值設(shè)定過高、業(yè)績期內(nèi)偽造財務(wù)成果等風(fēng)險未能成功管控，最終使得業(yè)績承諾沒有有效發(fā)揮其作用，上市公司仍承擔(dān)著并購失敗的后果。聚力文化并購美生元事件足以證明，業(yè)績承諾并非保證重組成功的“萬金油”。本文針對業(yè)績承諾風(fēng)險提出以下建議：（1）以真實的營業(yè)狀況為基礎(chǔ)，合理制定業(yè)績承諾目標(biāo)，切忌盲目設(shè)立業(yè)績承諾數(shù)；（2）審慎評估標(biāo)的公司價值，避免高額商譽減值對后續(xù)經(jīng)營產(chǎn)生不利影響；（3）完善公司內(nèi)部管理控制制度，防范大股東業(yè)績造假，損害上市公司聲譽；（4）建立以防范業(yè)績承諾風(fēng)險為導(dǎo)向的信息披露機制，防止出現(xiàn)為完成業(yè)績承諾而進行財務(wù)舞弊的情況。

主要參考文獻：

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［3］李晶晶，郭穎文，魏明海.事與愿違：并購業(yè)績承諾為何加劇股價暴跌風(fēng)險［J］.會計研究，2020（04）.

［4］董夢瑤.定向增發(fā)式并購業(yè)績承諾期間的盈余管理研究［J］.財會通訊，2019（02）

作者：王寧 單位：黑龍江大學(xué)經(jīng)濟與工商管理學(xué)院